固定收益点评报告：如何看债市回调压力

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 固定收益|点评报告 如何看债市回调压力 2025年02月23日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 17 当前资金面有边际转松可能，市场持续回调使短端压力进一步释放；月末资金面仍是较为重要的市场因素，建议关注央行对资金面态度的变化，重点关注 2 月底政府债集中供给区间，是否会触发更有力的对冲手段，带动短端曲线在经历月底压力之后，向正常曲度回归。长端方面，我们认为政策博弈区间，利率料将保持震荡态势，短期建议关注政策扰动和市场的自发博弈，尽量寻找震荡区间上缘介入参与，降低平均持仓成本；中长期看，建议关注两会政策落地后市场交易逻辑，以及后续关税、外交方面变化，宜等待回调充分与利多事件驱动参与配置。 李清荷 SAC：S0590524060002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 17 固定收益|点评报告 glzqdatemark2 固定收益点评 如何看债市回调压力 相关报告 1 、《 把 握 短 久 期 城 投 债 的 投 资 机 会 》2025.02.18 2、《做陡曲线正当时》2025.02.18 扫码查看更多 ➢ 资金偏紧与股市升温带动债市回调 周中资金面总体偏紧，债市出现回调；由于资金面边际变化和股债跷跷板效应扰动，当周债市震荡幅度有所加大。周一受资金继续紧张驱动，债市全线回调；周二、周三，资金面利好引发债市多头回归，长端利率小幅下行。而后半周资金面虽然再度缓和，但股市情绪与外部环境变化使各期限收益率回归升势。由于宏观数据真空期接近尾声、“两会”临近，关注债市回调的驱动因素从资金面转向基本面和政策预期的可能。 ➢ 当周债市博弈主线在于资金面反映的央行态度 进入 2 月下旬，缴准缴款压力、月末资金需求边际增加的背景下，央行当周逆回购操作净回笼 182 亿元，或有意延续资金面紧平衡态势。当周周五，DR007 加权报2.22%，尾盘虽有所回落，但资金情绪紧张且价格中枢继续保持高位，未改市场资金面隐忧。加之政策预期博弈加剧，外部环境转变，近期债市波动的不确定性加大，交易型机构负 carry 加久期的成本受资金面影响不断上升，因此前半周，短债回调较为显著，而后抛压向长期和超长期债券延伸。 ➢ 市场分歧加剧政策博弈，股市虹吸致债市承压 “两会”将至，市场政策博弈加剧，带动债市波动加大。我们认为，本周有关消息对债市的影响由多转空，是股债两市从分歧转向一致的体现。起初债市或关注政策符合预期，多头力量有所恢复；后半周权益市场消息面利好频发，在今年“两会”临近，政策力度存在不确定性的背景下，债市做多情绪快速降温，后半周各期限利率再度明显承压。当周债市情绪反复，使得参与债市交易的胜率或有下降，虹吸效应或将部分资金从债市（含期货）转移到了股市，令债市受到更大抛压。 ➢ 汇率虽然趋稳，外部环境缓和稀释中债“危机定价” 近日人民币兑美元汇率的稳定性貌似有所增强，但美联储降息决策与汇率变动方向仍有较强不确定性。此外，外部压力担忧有所缓和，国内市场避险情绪回落对债市影响偏空。近期俄美谈判或有利于地缘局势缓和；特朗普部分表态释放中美贸易摩擦降温信号，“危机定价”消解，带动债券承压。中美关系虽仍有较强不确定性，但市场此前或对此有较多的心理定价，因此缓和迹象容易引发债市波动。 ➢ 短期仍看震荡，中长期关注基本面改善 当前资金面有边际转松可能，市场持续回调使短端压力进一步释放；月末资金面仍是较为重要的市场因素，建议关注央行对资金面态度的变化，评估政策意图对资金松紧的影响。理论上，在两会期间，央行大概率将维持资金利率的稳定状态，重点关注 2 月底政府债集中供给区间，是否会触发更有力的对冲手段，带动短端曲线在经历月底压力之后，向正常曲度回归。长端方面，我们认为政策博弈区间，利率料将保持震荡态势，短期建议关注政策扰动和市场的自发博弈，尽量寻找震荡区间上缘介入参与，降低平均持仓成本；中长期看，建议关注两会政策落地后市场交易逻辑，以及后续关税、外交方面变化，宜等待回调充分，且有明确利多事件驱动之际参与配置。后续关注基本面季度级别的持续改善情况，判断债市方向。 风险提示：政策偏离预期对市场的潜在冲击；外部环境不确定性对市场的潜在扰动。 2025年02月23日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 17 固定收益|点评报告 正文目录 1. 每周一谈：如何看债市回调压力 ...................................... 4 1.1 周复盘 ...................................................... 4 1.2 当周债市博弈主线在于资金面反映的央行态度 ..................... 4 1.3 关注基本面积极因素和股市情绪对债市的压力 ..................... 5 1.4 内外政策关注“两会”预期博弈与外部环境变化 ..................... 6 1.5 债市展望：短期仍看震荡，中长期关注基本面改善 ................. 7 2. 周度利率债数据跟踪 ................................................ 8 2.1 流动性周度跟踪 .............................................. 8 2.2 债券估值周度跟踪 ........................................... 10 2.3 基金银行投资债券税后收益率图谱 ............................. 15 2.4 机构行为周度跟踪 ........................................... 16 3. 风险提示 ......................................................... 16 图表目录 图表 1： 国债收益率曲线变动（%） ....................................... 4 图表 2： 国开债收益率曲线变动（%） ..................................... 4 图表 3： 央行月末资金投放保守或有意保持紧平衡（亿元） .................. 5 图表 4： 政策利率持稳，主要资金利率震荡上行（%） ....................... 5 图表 5： 住宅价格指数同比跌幅继续收窄（%） ............................. 6 图表 6： 股市成交热度继续回升 .......................................... 6 图表 7： LPR 保持不变显示货币政策定力（%） ...