利率｜3月，年内做多的重要窗口

请阅读最后一页的重要声明！ 利率 | 3 月，年内做多的重要窗口 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 相关报告 1. 《流动性｜大行融出边际回升》 2025-03-01 2. 《高频｜开工率显著修复，地产继续回暖》 2025-03-01 3. 《利率｜股牛会挤出债市资金吗？》 2025-02-28 核心观点 ❖ 展望 3 月，我们认为两会中的宏观政策定调依旧保有定力，基本面和中美关系存在一定不确定性，央行收紧的大前提可能会发生变化，对内宽松和对外贬值可以并存，债市面临年内至关重要的做多窗口。 ❖ 综合来看，我们认为未来 10 年国债看 1.5%、30 年国债看 1.7%，建议继续以久期策略为主，只是央行转松可能是渐进的，利率空间要有逐步释放的过程。此外，考虑到 CD 供给压力，CD 的下行趋势可能仍需等待。 ❖ 对于 3 月，季节性角度利率多下行。数据方面，经济数据和 PMI 对债市利率的影响较高，表明市场更加关注经济数据“开门红”。观察两会日历效应，2020年以前债市收益率先上后下，2021 年以后转为持续下行，区别在于市场预期出现变化。 ❖ 当前的经济结构性企稳，投资回报率和资产供给仍有待回升，债市做多的基本面没有变化。PMI 超预期，对债市影响有限，重点要验证经济的实际情况、政策导向和货币行为。 ❖ 3 月 FOMC 议息会议大概率按兵不动，美债震荡下行，美元指数维持震荡。关键通胀数据发布后，年内降息预期升温，但滞涨风险仍然限制美联储短期降息。 ❖ 贸易摩擦对我国经济有一定负面影响，未来中美关系不确定性依旧较高。美国进一步对华加征关税，但仍好于大选前的预期。 ❖ 资金面有望迎来宽松。短期来看，资金利率往往在两会召开前下行，两会期间维持宽松，两会结束后再度上行。对于后续，资金的关键仍然在于央行态度，资金面转松的关键可能主要有三方面：一是基本面，二是中美关系和汇率，三是金融防风险和股市演绎。乐观来看，资金面压力最大的阶段可能即将过去，悲观情况下，需要进一步观察一季度的数据表现。 ❖ 2 月从二级交易数据特征来看，负债压力主要集中在大行和基金，理财负债端压力有限，引发负反馈可能性较低。 ❖ 3 月农商、基金、保险是利率债主要买盘，货基、理财、基金、其他产品类是信用主要买盘。展望未来，我们认为两会前后大行负债端压力可能继续缓释，机构做多情绪可能阶段性放大。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，海外风险事件超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收定期报告/证券研究报告 1 2 月，极致平坦化的曲线 ........................................................................................................................ 5 2 历史上 3 月债市表现如何？ ................................................................................................................... 6 3 债市静待两会政策落地 ........................................................................................................................... 7 4 基本面怎么看？ ....................................................................................................................................... 8 4.1 PMI 超预期之后 .................................................................................................................................. 8 4.2 经济的实际底色 ................................................................................................................................. 10 5 外围因素怎么看 ..................................................................................................................................... 13 5.1 3 月 FOMC 议息会议大概率按兵不动 ............................................................................................ 13 5.2 未来中美关系不确定性依旧较高 ..................................................................................................... 14 5.3 美债震荡下行，美元指数维持震荡 ................................................................................................. 15 6 3 月资金面有望迎来宽松 ...................................................................................................................... 16 7 非银负反馈的可能性有限 ..................................................................................................................... 17 8 3 月机构行为，谁是主力？ .................................................................................................................. 19 9 风险提示 ......................................