可转债市场趋势定量跟踪：当前转债市场各类指标择时观点不一

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 3 月 10 日 专题报告 ——可转债市场趋势定量跟踪 20250228 1. 市场趋势跟踪 ❑ 市场表现回顾：过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为 2.33%，平价端的正股指数上涨 4.54%，转债市场整体超额收益为-2.21%。风格层面，股性、平衡和债性转债分别上涨 2.61%、3.74%和 5.37%，3 种细分风格下转债相对正股的超额收益分别为债性-2.62%、平衡-2.37%和股性-0.78%。本期正股表现亮眼，转债 BETA 弹性欠缺，跟涨程度有限。 ❑ 从衍生品定价看，转债市场估值浅度高估。目前转债市场的期权定价偏离度（去除跌破债底转债）中位数为-2.07 元、余额加权值为-2.11 元，表明转债的市场价格已经略高于理论定价值，市场估值处于浅度高估水平。而从风格层面看，当前三种风格转债的估值水平结构上比较接近。 ❑ 从正股估值看，转债股底估值仍有修复空间。当前全市场转债的正股 PB 中位数为 2.21，处于历史滚动 5 年区间的 31.29%分位数，位于中性偏低的区间内。从时序数据看，转债正股估值自年初以来，从历史低位回升，目前仍有一定的上行修复空间。 ❑ 从正股盈利预期看，分析情绪强度下降。全市场转债对应正股的分析师一致预测营收增速同比值为-4.73%、净利润增速同比值为-5.75%，相对上个月月末分别下降 0.59%和 0.82%。分析师情绪强度本期整体有所下降，同时情绪分歧无明显变化趋势，从时序数据看，修复斜率仍待继续观察。 ❑ 2 月新发转债 19 亿元，供给偏少。2024 年全年转债市场发行规模合计约511.45 亿元，相对 2023 年的 1396.32 亿元同比减少约 63%。2025 年前 2 个月，转债发行规模合计约 45.16 亿元，同比减少 69%。近年来转债市场供给整体减弱。 ❑ 转债基金持仓 DELTA 提升。以回归模型动态跟踪转债基金持仓的风格占比情况，并计算加权 DELTA 值。目前全市场转债基金的平均 DELTA 值为77.76%，相对 1 月底的 72.98%提升约 4.77%。从结构上看，平衡风格转债的 DELTA 贡献压缩，本月合计下降 12.72%，该部分贡献几乎均转移至股性风格下，机构持仓风险偏好有所提升。 2. 策略组合表现 ❑ 转债 CRR 定价组合：2 月绝对收益为 3.85%，策略 2017 年起的长期年化收益率为16.04%、最大回撤为12.08%、收益回撤比为1.33，月度胜率为62.79%。 ❑ 转债低估值动量组合：2 月绝对收益 3.13%，策略 2017 年起的长期年化收益率为15.83%、最大回撤为11.26%、收益回撤比为1.41，月度胜率为66.28%。 风险提示：本报告基于对历史数据的分析，当市场环境变化时，存在失效风险。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 王武蕾 S1090519080001 wangwulei@cmschina.com.cn 梁雨辰 S1090523070008 liangyuchen2@cmschina.com.cn 当前转债市场各类指标择时观点不一 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 正文目录 一、可转债市场趋势观察 ............................................................................................................................................. 3 1、可转债市场表现回顾 ............................................................................................................................................... 3 2、可转债估值与定价 ................................................................................................................................................... 4 3、市场隐含预期 .......................................................................................................................................................... 7 4、机构行为观测 .......................................................................................................................................................... 8 二、可转债策略组合推荐 ............................................................................................................................................. 8 1、转债 CRR 定价组合 ................................................................................................................................................ 9 2、转债低估值动量组合 ............................................................................................................................................. 10 敬请阅读末页的重要说明 3 金融工程 一、 可转债市场趋势观察 1、可转债市场表现回顾 过去 1 个月内，可转债市场整体的已实现收益率为 2.33%，平价端的正股指数上涨 4.54%，转债市场整体超额收益为-2.21%。细分结构层面，由于转债的收益风险特征随平价水平的不同有所差异，我们以平价 90 和 110 为分界，将可转债划分为股性、平衡和债性 3 种风格，以便观察。从编制的转债风格指数历史表现看，回看期内，股性、平衡和债性转债分别上涨 2.61%、3.74%和 5.37%，3 种细分风格下转债相对正股的超额收益分别为债性-2.62%、平衡