2024年报点评：收入端承压延续，期待后续改善

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 03 月 22 日 证 券研究报告•2024 年 报点评 持有 （ 维持） 当前价： 5.94 元 桃李面包（603866） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 收入端承压延续，期待后续改善 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 16.00 流通 A 股(亿股) 16.00 52 周内股价区间(元) 4.91-7.95 总市值(亿元) 95.02 总资产(亿元) 70.75 每股净资产(元) 3.21 相 关研究 [Table_Report] 1. 桃李面包（603866）：收入端持续偏淡，利润率有所提升 (2024-10-31) 2. 桃李面包（603866）：收入端压力仍存，二季度盈利能力好转 (2024-08-16) 3. 桃李面包（603866）：经营压力持续，继续推进全国化 (2024-04-22) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年年报，全年实现营业收入 60.9亿元，同比下滑 9.9%；实现归母净利润 5.2亿元，同比下滑 9.1%。其中 24Q4实现营业收入 14.4亿元，同比下滑 14.9%；实现归母净利润 0.9 亿元，同比下滑 24.2%。同时，公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 1.30 元（含税）。  大环境因素影响下，收入端承压持续。1、分品类看，2024 年面包、月饼及其他业务分别实现收入 59.1亿元（-9.6%）、1.3亿元（-14.9%）、0.54亿元（-30.3%）。受整体消费需求疲软及商超客流量下滑等大环境因素影响，公司各项主业收入仍有所承压。2、分区域看，华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南分别实现营业收入 13.8 亿元（-9.4%）、24.6 亿元（-13%）、19.6 亿元（-6.4%）、2.2 亿元（+8.9%）、7.3亿元（-5%）、4.3亿元（-3.8%）、4.4亿元（-3.7%）。除华中地区有所增长外，其他各区域收入端均下滑；未来公司将深耕华北、东北，挖掘成熟市场潜力，加快布局华东、华南等核心市场，同时积极加强西南、新疆新兴市场网络建设。  盈利能力保持平稳。1、24 全年公司毛利率为 23.4%，同比提升 0.6pp；其中24Q4 毛利率为 22%，同比提升 0.8pp。2、费用率方面维持基本平稳，24全年实现销售费用率 7.9%，同比下降 0.2pp；管理费用率 2.2%，同比+0.2pp；研发费用率 0.4%，同比下降 0.1pp；财务费用率 0.5%，同比增加 0.2pp，主要由于利息支出增加。3、综合来看，2024全年公司实现净利率 8.6%，同比提升 0.1pp；其中 24Q4 净利率同比下降 0.7pp 至 6.1%。  产能储备充足，渠道拓展深化。伴随河南、长春及广西基地投产，公司现已在全国 24 个区域建立生产基地，并向周边辐射销售，截至 2024 年末共拥有产能23.7 万吨。公司持续推进产能爬坡，上海、佛山生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能 9.9万吨。新产能释放后将匹配市场增长的需求、扩大市场份额，同时规模效应将逐步显现。此外公司亦加强与零食连锁、盒马及山姆等新兴零售渠道的合作力度，持续探索线下与线上渠道融合的新零售模式，不断强化品牌竞争力。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 0.34元、0.36元、0.39元，对应动态 PE 分别为 18 倍、17 倍、16 倍，维持“持有”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动；市场开拓不达预期风险等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 6087.16 6153.31 6432.71 6726.48 增长率 -9.93% 1.09% 4.54% 4.57% 归属母公司净利润（百万元） 522.08 547.57 583.74 621.95 增长率 -9.05% 4.88% 6.61% 6.55% 每股收益 EPS（元） 0.33 0.34 0.36 0.39 净资产收益率 ROE 10.17% 10.43% 10.85% 11.26% PE 19 18 17 16 PB 1.88 1.84 1.80 1.75 数据来源：Wind，西南证券 -25%-16%-6%4%14%23%24/324/524/724/924/1125/125/3桃李面包 沪深300 桃 李面包（603866） 2024 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着整体消费需求的持续回暖，传统商超渠道在调改后的客流复苏，以及公司持续积极拥抱包括山姆、盒马、零食连锁及电商在内的新兴渠道，我们预计 2025-2027 年面包及糕点类的销量增速分别为+0.5%、+4%、+4%； 假设 2：2024 年公司已推出例如豆沙圈面包、拉丝面包以及爆浆面包等新品，随着后续公司持续加强新品研发投入，以适应当下消费群体对个性化和差异化的潮流趋势，我们预计 2025-2027年面包及糕点吨价增速分别为+0.5%、+0.5%、+0.5%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 面包及糕点 收入 5906 5966 6235 6517 增速 -9.6% 1.0% 4.5% 4.5% 毛利率 23.3% 23.3% 23.3% 23.3% 月饼 收入 126 130 136 144 增速 -14.9% 2.5% 5.0% 6.1% 毛利率 22.2% 24.9% 27.1% 28.6% 其他 收入 54 58 61 65 增速 -30.3% 7.0% 5.6% 6.1% 毛利率 35.6% 36.0% 36.3% 36.3% 合计 收入 6087 6153 6432 6726 增速 -9.9% 1.1% 4.5% 4.6% 毛利率 23.4% 23.5% 23.5% 23.5% 数据来源：Wind，西南证券 桃 李面包（603866） 2024 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业