固定收益专题报告：优选抗跌的票息资产

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 固定收益|专题报告 优选抗跌的票息资产 2025年03月18日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 24 2025 年初以来，受到资金面收紧、货币政策预期反复、风险偏好回升等因素影响，债市出现明显调整，其中流动性偏弱的中长久期&中低评级城投债表现出相对较好的抗跌性。债市波动加剧背景下，利率波段操作难度上升，我们建议关注抗跌性较好的高票息资产。通过 9M 持有期收益测算，我们发现隐含 AA(2)中的 6Y、隐含 AA-中的 4Y&6Y 或是值得关注的方向，并基于此筛选出部分主体以供参考。 李清荷 李依璠 SAC：S0590524060002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 24 固定收益|专题报告 glzqdatemark2 信用周观点 优选抗跌的票息资产 相关报告 1、《曲线开始走陡》2025.03.16 2、《从国际经验看低利率下保险配置启示》2025.03.11 扫码查看更多  年初至今，中长久期&中低评级城投债相对抗跌 2025 年初至今，受到资金面偏紧、货币政策预期变动、风险偏好回升等影响，债市波动加剧，几轮反复调整后，收益率整体大幅抬升。3 月以来，资金面边际转松，短端收益率回暖，中长久期品种则有所补跌。但从 2 月至今的表现来看，中长久期&中低评级城投债整体相对抗跌，如隐含 AA(2)的 7Y&10Y 以及隐含 AA-的 5Y 及以上，收益率上行基本不超过 10BP，或是因为流动性偏弱且票息收益相对丰厚的原因。2025 年初至今的表现同样呈现此类特征，7Y 及以上城投债收益率调整幅度相对较小，其中隐含 AA(2)和 AA-的收益率甚至自年初以来累计下行 2-21BP。  市场波动加大，利率波段操作难度加大，优选抗跌票息资产 近期债市波动明显加剧，如 10 年期国债日内收益率幅度变动曾一度接近 8BP，无疑增大了利率波段操作难度。在货币政策预期反复和“股债跷跷板”效应的影响下，债市未来一段时期的波动或仍不小，在此背景下优选抗跌票息资产或是更适宜的方向。假设持有城投债至 2025 年底（按 9 个月计算），单从静态票息来看，中低评级&中长久期城投的票息收益较为可观，如隐含 AA(2)&5Y 以上大约在2.18%-2.35%之间，隐含 AA-&5Y 以上大约在 2.78%-2.95%之间。  隐含 AA(2)中 6Y、隐含 AA-中 4Y&6Y 持有期收益较为可观 假设未来 9 个月收益率曲线稳定，则中低评级&中长久期城投的持有期收益也较丰厚，如隐含 AA(2)&5Y 以上大约在 2.18%-2.98%之间，其中 6Y 持有期收益最高；隐含 AA-&5Y 以上大约在 2.78%-4.26%之间，同样是 6Y 持有期收益最高。假设后续债市修复，曲线整体下行约 10BP，则可以享受中长久期品种的收益放大功能。假设后续债市仍有回调空间，曲线整体上行 10BP，得益于票息保护空间较充足，部分期限的持有期收益仍有优势，如隐含 AA(2)中的 6Y 和 8Y，9M 持有期收益分别为2.52%和 2.28%；以及隐含 AA-中的 6Y 和 4Y，9M 持有期收益分别为 3.82%和 2.97%。  有哪些区域和主体值得关注？ 隐含 AA(2)&6Y：2025 年初至今收益率变动幅度小于 15BP 的共计 12 只城投债，主要分布在山东等地，收益率集中在 3.04%-3.70%之间，其中主体评级为 AAA 的有沈阳地铁集团、潍坊市城市建设发展投资集团、天津滨海新区建设投资集团和云南省投资控股集团。隐含 AA-&4Y：2025 年初至今收益率累计变动幅度小于 15BP、主体评级 AA+及以上、行政级别为省级或地市级的共有 28 只城投债，主要分布在广西、云南等地，收益率分布在 3.20%-4.81%之间，其中主体评级 AAA 的有贵阳市城市建设投资集团有限公司、云南省建设投资控股集团有限公司等。 风险提示：市场风险超预期；政策边际变化；数据统计偏差。 2025年03月18日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 24 固定收益|专题报告 正文目录 1. 优选抗跌的票息资产 ................................................ 5 1.1 年初至今，中长久期&中低评级城投债相对抗跌 .................... 5 1.2 市场波动加大，利率波段操作难度加大，优选抗跌票息资产 ......... 6 2. 本周信用事件与收益率图谱 .......................................... 9 2.1 本周重点信用事件 ............................................ 9 2.2 收益率图谱 .................................................. 9 2.3 一级市场 ................................................... 13 2.4 二级市场 ................................................... 17 3. 风险提示 ......................................................... 23 图表目录 图表 1： 各品种债券收益率水平与调整幅度（%，BP） ....................... 5 图表 2： 10 年期国债日内收益率波动加剧（%） ............................ 6 图表 3： 各期限&隐含评级城投债静态票息和持有期收益测算（%） ............ 7 图表 4： 年初至今收益率调整相对较小的隐含 AA(2)&6Y 城投债（%，年，BP） .. 8 图表 5： 年初至今收益率调整相对较小、主体资质相对较高、2025 年收益率变动小于 15BP 的隐含 AA-&4Y 城投债（%，年，BP） ............................... 9 图表 6： 本周各期限城投债收益率情况（%） .............................. 10 图表 7： 各省份城投债收益率情况（%） .................................. 10 图表 8： 本周各期限产业债收益率情况（%） .............................. 11 图表 9： 各行业产业债收益率情况（%） .................................. 12 图表 10： 本周金融债收益率情况（%） ......................