2024年年报点评：24年业绩符合预期，血液净化类产品增速较快

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 03 月 27 日 证 券研究报告•2024 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 8.02 元 三鑫医疗（300453） 医 药生物 目标价： 9.80 元（6 个月） 24 年业绩符合预期，血液净化类产品增速较快 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：陈辰 执业证号：S1250524120002 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.22 流通 A 股(亿股) 3.57 52 周内股价区间(元) 5.98-8.64 总市值(亿元) 41.90 总资产(亿元) 22.23 每股净资产(元) 2.53 相 关研究 [Table_Report] 1. 三鑫医疗（300453）：业绩持续向好，血透全产业链布局 (2024-08-12) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年年报，实现营业收入 15亿元（+15%），归母净利润 2.3亿元（+10%），扣非归母净利润 2.1 亿元（+16%）。  24年业绩符合预期，毛利率略有提升。分季度看，2024年 Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为 3.3/3.6/4/4.2 亿元，同比增速分别为+21%/+15%/+14%/+13%，归 母 净 利 润 分 别 为0.5/0.5/0.6/0.6亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为+19.7%/+17.8%/+19%/-9%，主要系公司血液净化类产品增速较快带动。从盈利能力看，2024年毛利率为 35.3%（+0.4pp），销售费用率为 5.6%（-0.4pp），管理费用率为 7.2%（+0.2pp），研发费用率为 4.3%（+0.3pp），整体净利润率为 15.2%（-0.7pp），盈利能力略有波动，系影响部分来自资产减值损失约 1058万元。  血液净化类产品增速较快。分业务来看，2024血液净化类产品收入 12.2亿元，同比增长 28.2%，主要系 1）国内以联盟集采形式多次开展医用耗材带量采购，集采范围内的所有产品均中标；2）国外血液透析器、血液透析浓缩物、血液透析管路经营业绩快速增长，血液透析设备全球竞争力加强，出口订单规模快速扩大，销售数量同比增长 120%。输注类产品收入约 1.9亿元，同比下降 18.9%。心胸外科收入 0.73亿元（+2.8%）。2022年公司进入血管介入新赛道，PTA 高压球囊扩张导管获批上市。截至 2024年底，公司持有 102项医疗器械产品注册证。  河南联盟血透耗材集采落地，公司报价策略清晰。本次血透集采降幅相对温和，国产厂商报价策略清晰，国产化率有望进一步提升。针对血液透析器（高通量）等相对成熟品种报价相对较高，如威高降幅 43%，三鑫医疗降幅 50%，按规则一中选申报价排名分别为第二、第四。通过较好的中标价，国产企业有望保留盈利空间。针对相对竞争格局较好产品如透析用留置针（4家外资、1家国产），三鑫医疗作为该产品国产第一张注册证，针对性报价较低，降幅为 70%，从而有望通过集采快速实现以价换量。预计 25 年开始基本上能全国落地。  盈利预测与投资建议。预计 2025~2027 年归母净利润分别为 2.5、2.9、3.2 亿元。考虑到公司在技术、产品、渠道、品牌和服务五方面的竞争优势，未来成长性突出，给予 2025 年 20 倍估值，对应目标价 9.8 元，维持“买入”评级。  风险提示：产品价格或大幅下降，血液净化产能释放或不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1500.44 1695.42 1898.78 2127.68 增长率 15.41% 12.99% 11.99% 12.05% 归属母公司净利润（百万元） 227.40 254.40 286.27 322.46 增长率 10.05% 11.87% 12.53% 12.64% 每股收益 EPS（元） 0.44 0.49 0.55 0.62 净资产收益率 ROE 17.58% 16.96% 16.53% 16.17% PE 18 16 15 13 PB 3.16 2.73 2.37 2.06 数据来源：Wind，西南证券 -16%-8%-0%8%16%24%24/324/524/724/924/1125/125/3三鑫医疗 沪深300 三 鑫医疗（300453） 2024 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：血液净化类预计 2025-2027 年销售量预计增速 13%、12%、12%。国内以联盟集采形式多次开展医用耗材带量采购，集采范围内的所有产品均中标，后续增速预计将随着行业自然扩容。国外竞争力及渠道铺设持续拓宽，血液透析器、血液透析浓缩物、血液透析管路经营业绩快速增长，血液透析设备全球竞争力加强。假设单价稳定，毛利率维持不变。 假设 2：给药器具类/输注类预计 2025-2027 年销售量增速 10%、10%、10%。24 年给药器具行业内涉及企业较多，产品同质化严重且竞争格局分散。预计后续向高端品类发展且销售渠道拓展，将维持正向增长。假设单价稳定，毛利率维持不变。 假设 3：心胸外科类预计 2025-2027 年销售量增速 10%、10%、10%。子公司宁波菲拉尔主要从事心脏外科体外循环耗材的研发、生产与销售。预计后续销售渠道拓展，将维持正向增长。宁波菲拉尔的主要产品覆盖全国 400 多家开展了心脏外科体外循环手术的三甲医院，其动脉微栓过滤器产品在国内市场占比 50%以上。后续假设单价稳定，毛利率维持不变。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 血液净化类 收入 1217 1375 1540 1725 增速 28.2% 13.0% 12.0% 12.0% 毛利率 34.0% 34.0% 34.0% 34.0% 给药器具类/输注类 收入 190 209 230 253 增速 -18.9% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 32.9% 33.0% 33.0% 33.0% 心胸外科类 收入 73 80 88 97 增速 2.8% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 62.6% 62.0% 62.0% 62.0% 其他 收入 21 32 41 53 增速 -54.4% 50.0% 30.0% 30.0% 毛利率 38.6% 38.0% 38.0% 38.0% 合计 收入 1,500 1,695 1,899 2,12