转债｜转债参与者行为盘点(一)：股东篇

请阅读最后一页的重要声明！ 转债 | 转债参与者行为盘点（一）：股东篇 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 联系人 郑惠文 zhenghw01@ctsec.com 相关报告 1. 《如何看待 2025 年政府债发行规模及节奏？》 2025-03-26 2. 《信用 | 理财季末回表的应对与机会》 2025-03-25 3. 《量化｜模型发出趋势性做多信号》 2025-03-25 核心观点 ❖ 原股东是新券发行最主要的配置力量。公司股东主要通过发行优先配售参与转债市场。近两年原股东平均配售比例超 70%，是新券发行最主要的配置力量。近几年转债上市破发数量逐渐减少，打新收益确定性较强，转债原股东平均配售比例自 2018 年逐年提升。同时打新中签较难，部分投资者通过抢权配售转债，股权登记日后正股通常出现明显抛压。 ❖ 随着转债市场不断发展成熟，大股东足额配售意向增强。所有上市转债中，近 25%转债被大股东足额配售，2021 年起大股东转债参与度明显提升，2021、2022、2023 和 2024 年足额配售比例为 58%、82%、93%和 90%。 ❖ 大部分股东在转债次新阶段减持，可能会与下修条款相配合。大股东一般在转债上市半年后开始减持，且多为单向减持，较少增持。转债下修预期会增强转债流动性和提升转债价格，更方便股东减持转债。截至 2025 年 3 月 26 日，足额配售的转债中，大股东已过解禁期尚未减持的转债有 33 只，其中国央企标的 7 只，未到解禁期的转债有 12只，其中国央企标的 3 只，建议关注减持带来的条款博弈机会。 ❖ 股东减持转债节奏或与流动性相关性更强。从减持节奏看，中证转债走势与成交额和减持公告数量有一定相关性，其中股东减持转债节奏或与成交额相关性更强。 ❖ 少部分股东可能溢价转股。部分股东持有转债并非为了投机卖出而是转股，比如国央企和银行转债。国央企股东会择机低溢价率转股，临期银行转债可能引入战略投资者/股东溢价转股减轻偿债压力并补充资本金，比如光大、中信、江银等。 ❖ 发行人股东及管理层多在转债破面时增持。大部分股东配售转债后单向减持，但历史上也有股东或管理层后续增持转债的个例，尤其 2024年转债信用风险发酵，除三角转债外，其余增持转债均价不超面值。 ❖ 近年股东持债比例下降。股东从转债持有人结构来看，2024 年开始股东持有规模呈下降趋势。大股东基本单向减持，交易受限，波动较少，是主要的卖盘力量，存量市场中大股东占比下降有利于流动性提升。 ❖ 风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险。 固收定期报告/证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 1 股东是新券发行主要的配置力量 ........................................................................................................... 3 2 次新阶段是大股东减持转债高峰 ........................................................................................................... 4 3 发行人股东及管理层多在转债破面时增持 ........................................................................................... 8 4 近年股东在转债参与者中持债比例下降 ............................................................................................... 8 5 风险提示 ................................................................................................................................................... 9 图 1. 近几年新券上市破发比例较低 ............................................................................................................. 3 图 2. 转债上市首日平均涨跌幅 ..................................................................................................................... 3 图 3. 转债原股东配售比例 ............................................................................................................................. 4 图 4. 股权登记日后新券正股出现明显抛压 ................................................................................................. 4 图 5. 大股东足额配售转债数量比例 ............................................................................................................. 4 图 6. 股东减持公告对应转债剩余期限 ......................................................................................................... 5 图 7. 次新券下修提议占比高 ......................................................................................................................... 5 图 8. 减持公告数量与成交额趋势 ................................................................................................................. 5 图 9. 减持公告数量与中证转债趋势 ....................