外贸油运需求疲软导致业绩承压，2025油散有望共振向上

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年04月01日优于大市招商轮船（601872.SH）外贸油运需求疲软导致业绩承压，2025 油散有望共振向上核心观点公司研究·财报点评交通运输·航运港口证券分析师：高晟证券分析师：罗丹021-60375436021-60933142gaosheng2@guosen.com.cn luodan4@guosen.com.cnS0980522070001S0980520060003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价6.52 元总市值/流通市值53098/53098 百万元52 周最高价/最低价9.95/6.15 元近 3 个月日均成交额401.77 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《招商轮船（601872.SH）-外贸油运需求疲软导致 Q3 业绩承压，继续看好刚性供给下运价弹性》 ——2024-11-03《招商轮船（601872.SH）-油散共振向上带动业绩提升，中期有望实现分红》 ——2024-04-30《招商轮船（601872.SH）-提高分红比例至 40%，2024 油散运价中枢有望抬升》 ——2024-03-29《招商轮船（601872.SH）-Q3 集中装塔影响运营天，静待旺季弹性释放》 ——2023-10-31《招商轮船（601872.SH）-综合航商弹性初显，业绩有望持续增长》 ——2023-08-30招商轮船发布 2024 年年报，全年业绩表现偏弱。招商轮船全年实现营收257.99 亿元，同比-0.32%;实现归母净利润 51.07 亿元，同比+5.59%。分板块来看，2024 年油轮/散货船/集装箱船/滚装船运输业务分别实现净利润26.35/15.48/13.14/3.37 亿元，同比-14.52%/+72.24%/+50.55%/+26.58%。回顾 2024 年，油运供需双弱、散运筑底回升、集运受红海拉动明显，多元化业务布局带动公司利润提升。全年来看，原油运输是招商轮船 2024 年业绩的主要拖累项，其背后的原因一方面是全球经济表现疲软导致 OPEC+减产，原油运输需求下降；另一方面是 2024H2 俄油、伊朗油等低成本黑市油更受青睐，挤压了合规油的运输需求，结构化问题显著；散运受到中国散货进口增长和好望角绕行运距拉长两大因素的拉动，大型散货船收益明显提升，全年 BDI 均值 1755 点，同比上升 27.30%；集运则受益于红海危机运价实现大涨。由于各个板块的周期节奏不同，招商轮船较其他业务单一的航运公司业绩波动更小，增长更为稳健。较高比例分红回购回馈股东。据公司 2024 年报所述，公司拟向股东每 10 股派发末期现金红利 1.56 元人民币（含税），共计现金股利约 12.64 亿元；叠加 2024 年中期分红计算，2024 年度公司共计向股东分红 20.79 亿元，股利支付率达 40.7%。此外，公司 2024 年 11 月起至 3 月末，向股东回购股份约 5560.2 万股，支付约 3.62 亿元，回购股份占公司总股本约 0.68%，进一步加强了对股东的回馈力度。展望 2025 年，油运有望成为亮点。需求侧，一方面 4 月起 OPEC+有望开始增产，全球原油海运需求有望随之回升，另一方面，年初以来，美国加强对伊朗油的制裁，此前的黑市需求有望回归至合规市场需求。供给侧来看，在不考虑拆解的情况下，2025 年原油轮供给增长率不足 1%，且随着全球对黑市油的制裁逐步推进，黑市船或逐步开始退出市场，有望带来供需结构改善。当前全球油运船东具备较强信心，且经过新增供给断层期后，供给侧相对紧张，我们继续看好运价的潜在向上弹性。风险提示：全球经济超预期下滑、安全事故、油轮供给超预期释放。投资建议：由于需求侧的拉动情况目前尚不明朗，将 2025-2026 年盈利预测由61.5/65.8 亿元下调至 59.7/65.4 亿元，并引入 2027 年盈利预测 68.3 亿元，对应 PE 估值为 8.9/8.1/7.8 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)25,88125,79928,97331,81234,230(+/-%)-12.9%-0.3%12.3%9.8%7.6%净利润(百万元)48375107597165416826(+/-%)-4.9%5.6%16.9%9.5%4.4%每股收益（元）0.590.630.730.800.84EBITMargin21.7%24.3%24.9%24.5%23.5%净资产收益率（ROE）13.1%12.8%13.7%13.8%13.2%市盈率（PE）11.010.48.98.17.8EV/EBITDA10.013.27.46.66.4市净率（PB）1.441.331.221.121.03资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2招商轮船发布 2024 年年报，全年业绩表现偏弱。招商轮船全年实现营收 257.99亿元，同比-0.32%;实现归母净利润 51.07 亿元，同比+5.59%。分板块来看，2024年 油 轮 / 散 货 船 / 集 装 箱 船 / 滚 装 船 运 输 业 务 分 别 实 现 净 利 润26.35/15.48/13.14/3.37 亿元，同比-14.52%/+72.24%/+50.55%/+26.58%。图1：招商轮船营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：招商轮船单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：招商轮船归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：招商轮船单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理回顾 2024 年，油运供需双弱、散运筑底回升、集运受红海拉动明显，多元化业务布局带动公司利润提升。全年来看，原油运输是招商轮船 2024 年业绩的主要拖累项，其背后的原因一方面是全球经济表现疲软导致 OPEC+减产，原油运输需求下降；另一方面是 2024H2 俄油、伊朗油等低成本黑市油更受青睐，挤压了合规油的运输需求，结构化问题显著；散运受到中国散货进口增长和好望角绕行运距拉长两大因素的拉动，大型散货船收益明显提升，全年 BDI 均值 1755 点，同比上升27.30%；集运则受益于红海危机运价实现大涨。由于各个板块的周期节奏不同，招商轮船较其他业务单一的航运公司业绩波动更小，增长更为稳健。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3较高比例分红回购回馈股东。据公司 2024 年报所述，公司拟向股东每 10 股派发末期现金红利 1.56 元人民币（含税），共计现金股利约 12.64 亿元；叠加 2024年中期分红计算，2024 年度公司共计向股东分红20.79 亿元，股利支付率达 40.7%。此外，公司 2024 年 11 月起至 3 月末，