2024年收入增长7%，各渠道品类全面增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年04月01日优于大市森马服饰（002563.SZ）2024 年收入增长 7%，各渠道品类全面增长核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值7.20 - 7.70 元收盘价6.58 元总市值/流通市值17727/14487 百万元52 周最高价/最低价7.48/4.34 元近 3 个月日均成交额101.05 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《森马服饰（002563.SZ）-第三季度收入增长 3%，净利率短期承压》 ——2024-11-06《森马服饰（002563.SZ）-上半年收入与净利润增长 7%，线上毛利率提升显著》 ——2024-09-02《森马服饰（002563.SZ）-2023 年归母净利润增长 76%，库存量下降 28%》 ——2024-04-03《森马服饰（002563.SZ）-第三季度净利润同比增长 89%，库存持续向好》 ——2023-11-03《森马服饰（002563.SZ）-上半年收入同比减少 1%，库存同比下降 17%》 ——2023-08-31全年收入增长7%，存货周转效率提升。森马服饰2024 年实现营业收入146.26亿元，同比+7.1%，归母净利润 11.37 亿元，同比+1.4%，扣非净利润同比+6.2%至 10.84 亿元。毛利率同比微降 0.2pct 至 43.8%；销售/管理费用率分别同比+1.5/-0.6pct，销售费用增加主要系线上投流费用增加以及线下新开门店相应费用增加所致。主要受销售费用率增加、及政府补助等其他收益减少影响，净利率-0.4pct 至 7.8%。存货周转效率进一步优化，周转天数同比减少19 天至 140 天，库存结构优化；经营性现金流净额 12.63 亿元，净现比为1.1。拟每 10 股派息 3.5 元，分红率为 82.9%。四季度收入增长提速，资产减值损失收窄。2024Q4 收入 52.27 亿元，同比+9.8%；归母净利润 3.82 亿元，同比+32.1%，扣非归母净利润 3.49 亿元，同比+42.4%。Q4 毛利率下滑 1.7pct 至 42.1%；期间费用率+2.2pct，主要受销售费用率+2.9pct 至 26.9%影响。资产减值损失占收入比例同比改善 4.6百分点，进而净利率同比+1.2pct 至 7.3%。各渠道和品类全面增长，童装表现亮眼。1）分品类：儿童服饰收入 102.68亿元（同比+9.6%），占比提升至 70.2%，毛利率同比+0.53pct 至 47.31%；休闲服饰收入 41.90 亿元（同比+0.44%），毛利率同比-2.54pct 至 35.48%。2）分渠道：线上渠道收入 66.72 亿元（同比+7.1%），毛利率同比+2.38pct至 45.35%，主要受益于线上线下同款同价比例提升及线上折扣改善；直营渠道收入 15.48 亿元（同比+12.6%），毛利率同比-1.53pct 至 66.07%；加盟渠道收入 60.75 亿元（同比+5.1%），毛利率同比-2.99pct 至 36.19%。2024年末线下门店净增 388 家至 8325 家，其中直营和加盟分别净增 299/96 家。风险提示：品牌形象受损；存货大幅减值；市场竞争加剧。投资建议：看好库存健康基础上实现稳健增长。2024 年公司拓店积极，收入保持行业领先，尤其巴拉巴拉品牌表现亮眼；四季度收入增长进一步提速，且截至年末库存水平、库存结构处于健康水位。2025 年一季度终端零售仍然保持好于行业的增长，2025 年开店预计延续 2024 年趋势。我们预计 2025 年在库存健康的基础上公司收入和利润端仍有同步稳健增速。基于整体消费趋势疲软，小幅下调 2025-2026 年盈利预测，预计2025-2027 年净利润分别为 12.1/13.0/13.8 亿元（2025-2026 年前值为12.5/13.9 亿元），同比+6.6%/6.8%/6.9%。受近期消费与生育相关政策利好，带动估值水平上升，我们上调公司合理估值区间至 7.2-7.7 元（前值为 6.5-7.0 元），对应 2025 年 16-17x PE，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)13,66114,62615,42516,26417,094(+/-%)2.5%7.1%5.5%5.4%5.1%净利润(百万元)11221137121312951385(+/-%)76.1%1.4%6.6%6.8%6.9%每股收益（元）0.420.420.450.480.51EBITMargin14.9%13.6%12.6%12.7%12.9%净资产收益率（ROE）9.8%9.6%9.9%10.3%10.7%市盈率（PE）15.815.614.613.712.8EV/EBITDA10.811.511.811.310.7市净率（PB）1.51.51.51.41.4资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司年度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司年度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率/营业利润率/净利率图4：公司期间费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图5：公司年度净资产收益率（ROE）情况图6：公司年度主要流动资产周转情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图8：公司季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图9：公司季度毛利率/营业利润率/净利率图10：公司季度费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图11：公司经营性现金流净额图12：公司库存情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4投资建议：看好库存健康基础上实现稳健增长公司作为大众休闲服饰及儿童服饰龙头，2024 年在宏观消费环境疲软的情况下，拓店积极，收入保持行业领先的增速，尤其巴拉巴拉品牌表现亮眼；四季度收入增长进一步提速，且截至年末库存水平、库存结构处于健康水位。2025 年一季度终端零售仍然保持好于行业的增长，202