2024年年报点评：四季度盈利短期承压，期待产能释放驱动增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年04月10日优于大市太阳纸业（002078.SZ）2024 年年报点评：四季度盈利短期承压，期待产能释放驱动增长核心观点公司研究·财报点评轻工制造·造纸证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063chenweiqi@guosen.com.cn wangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004证券分析师：邹会阳联系人：李晶0755-81981518zouhuiyang@guosen.com.cnlijing29@guosen.com.cnS0980523020001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价13.62 元总市值/流通市值38062/37658 百万元52 周最高价/最低价16.56/11.58 元近 3 个月日均成交额229.66 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《太阳纸业（002078.SZ）-盈利一枝独秀，周期成长共舞》 ——2025-01-07《太阳纸业（002078.SZ）-2024 年三季报点评：三季度营收稳健，资产处置短期影响利润》 ——2024-11-07《太阳纸业（002078.SZ）-2024 年半年报点评：营收稳健，扣非利润增长较好，产能稳步推进》 ——2024-09-02《太阳纸业（002078.SZ）-2023 年年报点评：Q4 业绩高增，林浆纸一体化优势夯实》 ——2024-04-11《太阳纸业（002078.SZ）-2023 年中报点评：二季度盈利能力环比改善，产业链一体化有力推进》 ——2023-08-31四季度收入略降，利润短期承压，符合业绩预告。2024 年公司实现收入 407.3亿/+2.99%，归母净利润 31.0 亿/+0.50%，扣非归母净利润 32.3 亿/+6.88%；其中 2024Q4 实现收入 97.5 亿/-5.71%，归母净利润 6.4 亿/-32.31%，扣非归母净利润 6.4 亿/-31.62%。2024 年收入微增主要系产能释放带来的销量增加，全年纸制品销量同比+12.8%；利润受木浆成本波动影响，同时广西六景全年固定资产清理减少利润约 1.92 亿，其中 2024Q4 影响约 968.1 万。2024年拟每 10 股派发现金红利 3 元，分红率 27%。Q4 文纸盈利承压、箱板纸受益于旺季提价盈利小幅改善。分产品看，2024H2非涂布文化纸、牛皮箱板纸与溶解浆收入同比-11.6%/+9.2%/+32.2%，毛利率为 7.9%/15.8%/27.0%，分别较 2024H1-10.1pct/+1.2pct/+6.0pct。由于浆价下跌成本支撑较弱，Q4 文化纸价持续下跌，叠加高价浆库存使用，盈利收窄；箱板纸在旺季带动下 Q4 纸价提涨顺利，盈利环比略有改善。2025Q1 浆纸同涨，盈利预计环比改善。1）浆纸系：2025Q1 由于海外浆厂频繁释放减产、转产等供应端利好，外盘浆价持续上涨，成本支撑叠加供给端冲击不大，文化纸提价顺利落地，年初至今双胶纸+200 元/吨、双铜纸+300元/吨，浆纸同涨下预计文纸吨盈利修复，Arauco 阔叶浆 4 月报价上涨 20 美金/吨，浆纸或仍有望延续温和上涨。2）废纸系：2025Q1 淡季纸价回落，箱板纸价格较年初-320 元/吨，公司盈利表现有望优于行业，南宁箱板纸吨盈利受益于结构优化、老挝吨盈利随着美废回落而有望逐步改善。3）溶解浆：预计溶解浆在 2025Q2 搬迁完成后将进一步助增盈利。2025 年是新上项目投资大年，期待产能释放下的成长性。山东颜店 3.7 万吨特种纸基新材料项目预计于 2025/4 试产；山东兖州溶解浆预计 2025Q2 完成搬迁改造；广西南宁一期 100 万吨高档包装纸，南宁二期 40 万吨特种纸、35 万吨漂白化学木浆与 15 万吨机械木浆，以及南宁二期 4 条生活用纸产线预计将在 2025Q4 陆续试产投产。此外，老挝基地速生林建设是公司长期工作重心，短期内计划每年新增 1 万公顷以上的林地种植面积。风险提示：原料价格波动；下游需求恢复不及预期；价格提振不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司新增产能主要在 2025 年底陆续投产，看好 2026 年业绩弹性。上调盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利润 33.6/39.5/41.4 亿元（前值32.9/39.2/-亿），同比增速 8.4%/17.5%/4.9%，当前股价对应 PE=11/10/9倍。公司显现出周期底部蓄力向上的特性，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)39,54440,72743,31348,40749,889(+/-%)-0.6%3.0%6.4%11.8%3.1%净利润(百万元)30863101336239494143(+/-%)9.9%0.5%8.4%17.5%4.9%每股收益（元）1.101.111.201.411.48EBITMargin10.2%10.8%10.9%11.1%11.3%净资产收益率（ROE）11.8%10.8%11.0%12.2%12.1%市盈率（PE）12.312.311.39.69.2EV/EBITDA10.19.29.28.27.5市净率（PB）1.461.331.251.171.11资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速图2：公司单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司毛利率及净利率图6：公司单季度毛利率及净利率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司销售费用率情况图8：公司期间费用情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEPEG投资评级23A24A/E25E26E23A24A/E25E26E（25E）002078.SZ太阳纸业13.6380.61.11.11.21.412.412.311.49.71.3优于大市600966.SH博汇纸业4.256.40.10.20.40.630.123.49.66.90.2无评级600567.SH山鹰国际1.688.60.00.00.10.254.0-16.210.80.2无评级600963.SH岳阳林纸4.478.2-0.10.10.20.2--23.319.3-无评级资料来源: Wind、国信证券经济