房地产开发行业地产新视角：城市扩张对房地产销售的挑战与影响，传统扩张路径面临挑战，城市Z轴发展效率或为未来成交量决定性因素

请阅读最后一页的重要声明！ 地产新视角：城市扩张对房地产销售的挑战与影响 证券研究报告 投资评级:看好(维持) 最近 12 月市场表现 分析师 欧阳之光 SAC 证书编号：S0160524070001 oyzg@ctsec.com 相关报告 1. 《2025 年两会政府工作报告点评》 2025-03-05 2. 《房地产行业周报（2025 年第 9 周）》 2025-03-03 3. 《房地产行业周报（2025 年第 8 周）》 2025-02-25 传统扩张路径面临挑战，城市 Z 轴发展效率或为未来成交量决定性因素 核心观点 ❖ 我国上一轮商品房销售上涨周期中，贡献最高增量的省市并非全为一线或沿海经济发达省市：我国商品房销售上一轮上涨周期自 2015 年持续至2021 年，全国商品房销售面积累计涨幅达到 40%。在涨幅超过全国平均水平（40%）的省市中，累计销售面积贡献占比超过 5%的仅 7 个，这 7 个城市并未包含北京、上海。从绝对量来看，2021 年全国销售面积较 2015 年增加了 5.1亿平，贡献最多的 4 个省份增量占比达到 40%，而这 4 个省份中江苏、山东为沿海省份，四川、河南为内陆省份。 ❖ 对全国销售影响较大的典型省份并未表现出明显的一致性特征。通过对全国销售影响较大的 6 个省份（河南、四川、湖南、江苏、广东、浙江）对比分析，沿海省份及内陆省份城镇化率的驱动力并不相同，且城镇增量人口与商品房销售的对应关系上并没有展现出明显的区域特征。通过对北上深三个一线城市分析可以发现，城市经济、产业发展水平并非人口流入的决定性因素，同时人口流入量也并非商品房销售量的短期决定因素。 ❖ 城市扩张或为过去商品房销售的底层驱动力。从历史数据来看，各省份商品房销售面积与建成区面积的增长高度相关，尤其是在 2015 年之后，相关性进一步提升，说明这些年商品房销售主要来源于各城市不断扩张的新城区域，其地理分布基本都是持续向城市外围扩散的。城市扩张的速度既影响人口流入，也影响了房地产销售，而当前人口、产业发展速度已滞后于城市扩展速度。 ❖ 传统城市扩张路径面临一定挑战，未来成交量水平或由城市 Z 轴发展效率决定。由于部分省份人口、经济增速与城市扩展速度出现阶段性背离，政府投入不再具有性价比，财政资金的收缩会影响城市新培育区域配套建设与产业发展速度，降低新区域对购房需求的吸引力。除资金因素外，很多城市的扩张也已经来到了城市客观发展规律支持的上限。未来我国房地产销售的核心来源或驱动力已发生改变，过往主要由城市 XY 轴外扩驱动，而未来驱动力将更多来源于 Z 轴方向，目前政策方向已在大力支撑城市 Z 轴发展，如推进城中村改造等。 ❖ 风险提示：政策推进落地不及预期，宏观经济环境大幅变动，行业信用风险蔓延等。 单击或点击此处输入文字。 -13%-2%9%19%30%41%房地产开发沪深300上证指数 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 行业深度分析报告/证券研究报告 1 我国过往商品房销售情况复盘 ............................................................................................................... 5 1.1 我国商品房销售上一轮上涨周期自 2015 年持续至 2021 年 .......................................................... 5 1.2 全国销售结构性复盘：2015-2021 年分省份销售贡献 .................................................................... 5 1.3 全国销售结构性复盘：2022-2024 年分省份销售贡献 .................................................................... 7 1.4 典型省份特征分析 .............................................................................................................................. 8 2 城市扩张或为过去商品房销售的底层驱动力 ..................................................................................... 10 2.1 商品房销售面积与建成区面积的增长高度相关 ............................................................................ 10 2.2 城市扩张的速度影响了人口流入与房地产销售 ............................................................................ 11 2.3 当前人口、产业发展速度已滞后于城市扩展速度 ........................................................................ 16 3 传统城市扩张路径面临一定挑战 ......................................................................................................... 20 3.1 资金限制 ............................................................................................................................................ 20 3.2 客观规律限制 .................................................................................................................................... 21 4 未来成交量水平或由城市 Z 轴发展效率决定 .................................................................................... 24 5 风险提示 ................................................................................................................................................. 26 图 1. 商