受益于GLP-1景气度，业绩持续高增长

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 诺泰生物(688076) 投资评级 买入 上次评级 买入 唐爱金 医药首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 贺鑫 医药行业分析师 执业编号：S1500524120003 邮 箱：hexin1@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 受益于 GLP-1 景气度，业绩持续高增长 [Table_ReportDate] 2025 年 04 月 24 日 [Table_Summary] 事件：2025 年 4 月 22 日，公司发布 2024 年年度报告&2025 年第一季度报告。2024 年公司实现营业收入 16.25 亿元，同比增长 57.21%；实现归母净利润 4.04 亿元，同比增长 148.19%；实现归母扣非净利润 4.08 亿元，同比增长 142.60%。2025 年 Q1 公司实现营业收入 5.66 亿元，同比增长 58.96%；实现归母净利润 1.53 亿元，同比增长 130.10%；实现归母扣非净利润 1.52亿元，同比增长 131.79%。 点评： ➢ 业绩持续高增长，受益于 GLP-1 多肽药物景气度。 1） 从收入拆分来看：按照产品拆分，2024 年公司自主选择产品实现营业收入 11.29 亿元，同比增长 79.49%；定制类产品及技术服务实现营业收入 4.94 亿元，同比增长 22.34%。按照业务拆分，2024年 CDMO/CMO 实现营业收入 4.73 亿元，原料药及中间体实现营业收入 9.44 亿元，制剂实现营业收入 1.84 亿元，技术服务费实现营业收入 0.21 亿元。按照区域划分，2024 年公司国内实现营业收入 5.97 亿元，同比增长 2.05%；国外实现营业收入 10.26 亿元，同比增长 129.10%。 2） 从盈利能力来看：2024 年和 2025 年 Q1 公司利润增速显著高于收入增速，盈利能力大幅提升，主要得益于毛利率的提升和期间费用的摊薄。2024 年公司主营业务（医药制造业）毛利率 67.78%，同比提升 6.81pct；分产品来看，自主选择产品毛利率 72.85%，同比提升 8.42pct，定制类产品及技术服务毛利率 56.21%，同比提升0.63pct。2024 年公司销售费用同比增加 7.63%，管理费用同比增加 30.62%，研发费用同比增加 82.12%。 我们认为，公司是国内少数聚焦多肽药物的原料药&CDMO 龙头，业绩高增长主要得益于全球 GLP-1 多肽药物高景气度，从 2025 年 Q1 经营趋势来看，2025 年有望延续 2024 年业绩表现。 ➢ BD 储备战略合作，客户资源丰富。 凭借强大的国际化 BD 团队，2024 年公司签订大量战略合作，包括但不限于：国内多个重磅 GLP-1 创新药原料药及制剂战略合作；MNC 重磅创新药 ADC 战略合作；MNC 多肽动物创新药 CDMO 战略合作；重磅寡核苷酸 CDMO 战略合作；拉美口服司美格鲁肽原料药战略合作，并逐步达成北美、东南亚客户全方面合作；司美格鲁肽制剂全球战略合作；同多家国际仿制药企业达成替尔泊肽战略合作。客户资源方面，公司自主开发的原料药已销往美国、欧洲、加拿大、印度、中东等国家或地区，并与 Krka、Chemo、Cipla、Apotex、Mylan、Sandoz 等知名制药公司达成合作关系；公司 CDMO 业务的客户主要包括 Incyte、Gilead、Vertex、MSD、前沿生物等国内外知名创新药企，服务包括 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 Biktarvy、Ruxolitinib、艾博韦泰等一大批知名创新药项目。从客户分布来看，2024 年前五大客户销售额贡献均超过 1 亿元，合计贡献收入占比 47.62%。我们认为，公司在多肽领域具备国际竞争力，原料药和CDMO 两大业务协同发展，战略合作关系紧密，储备客户资源丰富，对单一客户依赖度较低，有望持续受益于行业需求的高景气度。 ➢ 产能建设趋于完善，生产体系得到国际认证。 公司目前有连云港、建德两个现代化的生产基地。建德工厂现有产能147 万升，可以提供从实验室级到吨级的定制生产服务；连云港工厂现有多个多肽、小分子化药原料药及制剂生产车间，现有吨级多肽原料药产能；第四代规模化吨级多肽生产车间 601 车间已经正式投产，实现多肽产能 5 吨/年，公司预计 602 多肽车间将于 2025 年上半年完成建设；寡核苷酸吨级商业化生产车间于 2024 年底正式动工，公司预计2025 年 10 月完成建设，将形成年产寡核苷酸 1000 公斤，PMO100 公斤、PEG 偶联环肽 200 公斤的优质产能。公司面向全球市场，已经建立符合国际法规市场标准的生产质量管理体系；替尔泊肽、利拉鲁肽原料药生产线通过欧盟 GMP 符合性检查；连云港工厂接受美国 FDA 的cGMP 飞行检查并第四次顺利通过；子公司诺泰诺和在成立两年后接受美国 FDA 的 cGMP 现场检查并顺利通过。我们认为，随着公司新建 601车间和 602 车间陆续投入使用，产能建设趋于完善，生产体系得到国际认可，受益于 GLP-1 多肽药物需求旺盛，公司有望承接更多订单。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为21.75 亿元、27.68 亿元、34.24 亿元，归母净利润分别为 5.62 亿元、7.40 亿元、9.36 亿元，EPS（摊薄）分别为 2.56 元、3.37 元、4.26元，对应 PE 估值分别为 21.36 倍、16.21 倍、12.81 倍，维持公司“买入”评级。 ➢ 风险因素：多肽药物行业景气度波动风险；地缘政治和关税政策变动风险；新建产能进度不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 1,034 1,625 2,175 2,768 3,424 增长率 YoY % 58.7% 57.2% 33.9% 27.2% 23.7% 归属母公司净利润(百万元) 163 404 562 740 936 增长率 YoY% 26.2% 148.2% 38.9% 31.7% 26.5% 毛利率% 61.0% 67.7% 67.6% 67.8% 68.0% 净资产收益率ROE（%） 7.5% 15.2% 19.1% 22.2% 24.6% EPS(摊薄)(元) 0.74 1.84 2.56 3.37 4.26 市盈率 P/E(倍) 73.63 29.67 21.36 16.21 12.81 市净率 P/B(倍) 5.53 4.51 4.07 3.61 3