2024年盈利能力延续改善，2025年一季度U8销量增速超30%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年04月26日优于大市燕京啤酒（000729.SZ）2024 年盈利能力延续改善，2025 年一季度 U8 销量增速超 30%核心观点公司研究·财报点评食品饮料·非白酒证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cn yangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价12.94 元总市值/流通市值36472/32474 百万元52 周最高价/最低价13.68/8.10 元近 3 个月日均成交额251.81 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《燕京啤酒（000729.SZ）-中国第四大啤酒企业，深化改革促进效益释放》 ——2024-10-30《燕京啤酒（000729.SZ）-第三季度收入同比增长 0.2%，盈利能力延续改善》 ——2024-10-28《燕京啤酒（000729.SZ）-全面改革成效显现，盈利能力明显改善》 ——2024-08-21《燕京啤酒（000729.SZ）-上半年归母净利同比增长 40%-55%，改革红利延续释放》 ——2024-07-14《燕京啤酒（000729.SZ）-改革决心彰显，业绩弹性将持续释放》——2024-06-12燕京啤酒披露 2024 年年度报告及 2025 年第一季度报告，2024 年营业总收入 146.7 亿元，同比+3.2%；归母净利润 10.6 亿元，同比+63.7%；扣非归母净利润 10.4 亿元，同比+108.0%。2025 年第一季度营业总收入 38.3 亿元，同比+6.7%；归母净利润 1.7 亿元，同比+61.1%；扣非归母净利润 1.5 亿元，同比+49.1%。2024 年啤酒业务量价齐升，大单品 U8 销量增速超 30%。2024 年啤酒业务收入分别同比+1.0%，啤酒销量同比+1.6%，主要系 U8 销量增速超 30%，贡献主要增量。啤酒吨价同比-0.6%，拆分来看，上半年/下半年啤酒吨价分别同比+4.0%/-5.9%，预计系公司在第三季度旺季及第四季度春节前备货时期加大货折力度所致。2024 年成本红利与改革红利齐释放，盈利水平显著提高。2024 年啤酒业务毛利率 42.6%，同比+3.7 p.p.，主要受益于原材料成本下降，以及生产、供应链及管理运营效率的全面提升，啤酒吨成本同比-6.6%。费用方面，销售/管理/研发费用率全面降低，主要受益于费用管控及组织架构优化等改革举措。2024 年归母净利率/扣非归母净利率 7.2%/7.1%，分别同比+2.7/+3.6p.p.，盈利水平加速追赶前三大啤酒龙头。2025 年第一季度 U8 延续 30%以上高增速，原料成本下行、提质增效促进毛利率显著提升。2025 年第一季度公司啤酒销量 99.5 万千升，同比+6.5%，主要系 U8 延续强势增长，销量增速超 30%。千升酒收入同比+0.2%，主要受益于 U8 对于整体产品结构的向上拉动。毛利率 42.8%，同比+5.6 p.p.，主要受益于原料成本下行、生产体系效率显著提升，千升酒成本同比-8.8%。销售费用率 15.7%，同比+3.7 p.p.，预计系公司为首季开门红及核心单品的渠道扩张匹配了更多的市场费用所致。得益于毛利率的大幅提升，2025年第一季度净利率/归母净利率 4.3%/4.0%，同比+1.5/+1.1 p.p.。盈利预测与投资建议：因目前酒水市场需求仍较为疲弱，我们小幅下调2025-2026 年收入预测，但因公司改革动作执行力强、利润率改善速度快于我们此前预期，我们小幅上调 2025-2026 年利润预测，同时我们新增 2027年盈利预测：预计 2025-2027 年公司营业总收入 155.8/165.0/173.9 亿元（2025/2026 年前预测值 158.4/168.6 亿元），同比+6.2%/+5.9%/+5.4%；归母净利润 14.5/16.9/18.9 亿元（2025/2026 年前预测值 12.9/15.3 亿元），同比+37.0%/+16.9%/+12.0%；当前股价对应 PE 分别为 25/22/19 倍。公司处于利润快速释放期、业绩成长性居啤酒行业前列，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增速显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)14,21314,66715,57916,50117,386(+/-%)7.7%3.2%6.2%5.9%5.4%归母净利润(百万元)6451056144716921895(+/-%)83.0%63.7%37.0%16.9%12.0%每股收益（元）0.230.370.510.600.67EBITMargin4.8%9.1%11.8%13.0%13.8%净资产收益率（ROE）4.7%7.2%9.4%10.6%11.3%市盈率（PE）56.634.525.221.619.2EV/EBITDA31.021.916.915.013.9市净率（PB）2.632.492.382.282.18资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2燕京啤酒披露 2024 年年度报告及 2025 年第一季度报告，2024 年营业总收入 146.7亿元，同比+3.2%；归母净利润 10.6 亿元，同比+63.7%；扣非归母净利润 10.4亿元，同比+108.0%。2025 年第一季度营业总收入 38.3 亿元，同比+6.7%；归母净利润 1.7 亿元，同比+61.1%；扣非归母净利润 1.5 亿元，同比+49.1%。2024 年啤酒业务量价齐升，大单品 U8 销量增速超 30%。2024 年啤酒业务/其他业务收入分别同比+1.0%/+28.9%。啤酒业务方面，啤酒销量同比+1.6%，主要系 U8销量增速超 30%，贡献主要增量。啤酒吨价同比-0.6%，拆分来看，上半年/下半年啤酒吨价分别同比+4.0%/-5.9%，预计系公司在第三季度旺季及第四季度春节前备 货 时 期 加 大 货 折 力 度 所 致 。 其 他 业 务 方 面 ， 茶 饮 料 / 运 费 收 入 同 比+48.4%/+20.4%，但其他业务整体收入占比较低（仅 9.8%），增量贡献有限。2025年 3 月全国春季糖酒会上，公司布展进行水饮新品招商，后续水饮业务有望延续较高增速。2024 年成本红利与改革红利齐释放，盈利水平显著提高。2024 年啤酒业务毛利率 42.6%，同比+3.7 p.p.，主要受益于原材料成本下降，以及生产、供应链及管理运营效率的全面提升，2024 年啤酒吨成本同比-6.6%，其中单吨原辅材料/燃料动力成本同比-8.0%/-20.9%，体现卓越管理体系建设1的显著成效。费用方面，销售/管理/研发费用率全面降低，