中国跨境资本流动数据月报2019年10月：外资怎么看A股

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 宏观研究 专题报告 外资怎么看A股 2019 年12 月6 日 中国跨境资本流动数据月报2019年10月 主要预测 % 19E 20E GDP 6.2 6.1 CPI 2.6 3.1 PPI -0.1 0.4 社会消费品零售 8.2 8.2 工业增加值 5.5 5.2 出口 0.5 3.0 进口 -3.1 4.0 固定资产投资 5.4 5.3 M2 8.5 8.0 人民币贷款余额 15.3 17.2 1 年期存款利率 1.5 1.5 1 年期贷款利率 4.35 4.35 人民币汇率 6.85 6.79 最新数据（10 月） 工业 4.7 6.2 城镇投资 5.2 8.3 零售额 7.2 10.8 CPI 3.8 PPI -1.6 资料来源：CEIC、招商证券 核心观点： A 股纳入 MSCI 指数的初步阶段暂时告一段落，这可能意味着由于跟踪指数而被动流入 A 股市场的外资力量不再充当主力角色，未来我国股票市场的资金流入取决于国际投资者的主动行为、取决于国际投资者对于中国市场的看法。 除了被动跟踪 MSCI 等指数和增加对相应指数的配置所带来的对 A 股的增持外，当下境外投资者主动投资 A 股的动因主要有以下三方面：（1）对全球第二大市场仍然低配；（2）低相关性带来分散化效果；（3）获取 Alpha。 《经济学人》近期的调查显示，当前国际机构对中国经济的看法相对乐观，对于12 个月增持 A 股的意愿相对强烈，其中北美机构的态度最为积极；贸易摩擦对于投资决策有影响，但不是决定性的。 我们选取三家资管公司近期对于中国市场的看法来了解国际投资者眼中的 A 股投资机会。有机构表达了中国股票稍显昂贵的观点，但三家机构均看好 A 股市场的选股潜力和个股机会，也较为推崇对 A 股投资进行主动管理。在投资主题方面，机构表示看好中国经济转型、民营企业、中国制造 2025 主题和公司治理改善所带来的投资机会；对于较为短期的全球投资策略，有机构表示将以防御为主。 谢亚轩 xieyx@cmschina.com.cn S1090511030010 刘亚欣 liuyaxin@cmschina.com.cn S1090516100001 罗云峰 luoyunfeng@cmschina.com.cn S1090518110003 张一平 zhangyiping@cmschina.com.cn S1090513080007 高 明 gaoming3@cmschina.com.cn S1090518010002 张秋雨 zhangqiuyu@cmschina.com.cn S1090519010001 宏观经济 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 一、 外资怎么看 A 股 11 月 27 日，MSCI 宣布，中国 A 股部分纳入 MSCI 指数(包括 MSCI 新兴市场指数)的纳入因子从 15%提升到了 20%，这是年内第三次提升纳入比例，前两次分别是今年 5月 14 日（从 5%提升至 10%）和 8 月 27 日（从 10%提升至 15%）， 截至 2019 年 11 月 26 日市场收盘，MSCI 指数包含 472 只中国 A 股，其中包括 244 只大盘股和 228 只中盘股。MSCIACWI 全球市场指数和 MSCI 新兴市场指数中的 A 股比重将分别达到 0.5%和 3.83%。包括 A 股和境外上市中资股票在内的 MSCI 中国指数包含 710 只成份股，分别约占到 MSCIACWI 全球市场指数和 MSCI 新兴市场指数的 4%和 34%的权重。 在将中国 A 股进一步纳入 MSCI 指数之前，MSCI 需要进行公开咨询，并根据解决国际机构投资者强调的剩余的市场准入各项改革的进展进行审查。在 MSCI 最近关于中国 A股纳入的公众咨询期间，MSCI 表示，投资者强调有必要在考虑进一步纳入之前解决以下四个问题：一是风险对冲和衍生品工具的获取，二是中国内地目前采用的是 T+0/T+1的非货银对付的交割结算制度与大多数市场以 T+2 或者 T+3 货银对付的交割结算周期存在差异，三是中国在岸证券交易所与陆股通假期之间的错位，四是陆股通有待形成有效的综合交易机制。 这样来看，A 股纳入 MSCI 指数的初步阶段暂时告一段落，这可能意味着由于跟踪指数而被动流入 A 股市场的外资力量不再充当主力角色，未来我国股票市场的资金流入取决于国际投资者的主动行为、取决于国际投资者对于中国市场的看法。 1、国际投资者配置 A 股的动因 除了被动跟踪 MSCI 等指数和增加对相应指数的配置所带来的对 A 股的增持外，当下境外投资者主动投资 A 股的动因主要有以下三方面： （1）对全球第二大市场仍然低配 境外资管机构对于中国市场最常提到的看法之一就是“too big to ignore”。从全球视角看，国际投资者对于 A 股的配置整体处于低配状态。截至 2019 年 8 月，中国股票总计市值为 9.5 万亿美元，其中在岸 6.8 万亿，离岸 2.7 万亿。尽管中国拥有全球第二大股票和债券市场，但外国投资者目前仅持有中国股票市值的 3%、债券市场的 2.5%。 目前美国、巴西、韩国、日本、中国台湾股市中的外资占比分别大体在 15%、20%、30%、30%、40%左右水平浮动，相比之下，外资对中国市场维持了明显低配状态。 宏观经济 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图 1： 中国离岸、在岸市场的加总构成了全球第二大市场 资料来源：JP Morgan Private Bank，招商证券 （2）低相关性带来分散化效果 最早提出资产配置理论的马科维茨说：资产配置是投资市场上唯一的免费午餐。这里的资产配置其实谈的就是分散化对于投资组合的重要意义。持有相关性较低的资产，有助于分散风险、降低波动率，提高夏普比率。 当前 A 股市场与全球股市的相关性较低。低相关性的重要原因是市场参与者结构的差异： 第一，A 股散户占比较高，持有接近 50%的市场自由流通市值，占总交易量的 60%左右，而美国散户持有的市值占比约 6%，散户投资者的投资期限往往较短，其行为与机构投资者不同； 第二，外资占比较低使得其行为和表现没有与全球市场情绪同步。但是这个原因也意味着未来随着外资的不断流入，A 股与全球市场的相关性将上升。 近 5 年，深证综指与主要 MSCI 指数的相关性最低，上证综指也明显低于 MSCI 新兴市场指数与其他指数的相关性，甚至与 MSCI China 也保持着较低的相关性。 表 1：近 5 年 A 股与主要指数的相关系数 资料来源：Robeco，招商证券 与新兴市场的关系方面，中国台湾、韩国、泰国、南非、智利和秘鲁等对中国出口敞口较高的国家与中国股市的相关性较高，体现了中国经济对东亚经济体的显著影响，也体现了中国市场对这部分经济体的代表性，而印度、印度尼西亚、俄罗斯、波兰、巴西和墨西哥对中国的出口敞口相对较低，与中国股市的相关性较低。 股票市值（万亿美元） 宏观经济 敬请阅读末页的重要说明 Page