一季度单票扣非净利同比持平，期待困境反转

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月26日买 入韵达股份（002120.SZ）一季度单票扣非净利同比持平，期待困境反转核心观点公司研究·财报点评交通运输·物流证券分析师：姜明证券分析师：罗丹021-60933128021-60933142jiangming2@guosen.com.cnluodan4@guosen.com.cnS0980521010004S0980520060003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价11.37 元总市值/流通市值32999/32008 百万元52 周最高价/最低价19.75/11.14 元近 3 个月日均成交额394.73 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《韵达股份（002120.SZ）-三季度经营缓慢修复，期待四季度旺季改善》 ——2022-10-31《韵达股份（002120.SZ）-疫情拖累二季度业绩，经营修复可期》——2022-08-31《韵达股份（002120.SZ）-疫情影响可控，单票盈利同比大幅改善》 ——2022-04-28《韵达股份-002120-21 年三季报点评：收入端派费调整滞后拖累盈利，期待旺季表现》 ——2021-11-01《韵达股份-002120-21 年中报财报点评：毛利润同比正增长，维持核心竞争力》 ——2021-09-0422 年四季度业绩稳健，23 年一季度业绩承压。2022 年全年营收 474.3 亿元（+13.7%），扣非归母净利润 13.9 亿元（-0.9%）；22 年四季度单季营收122.2 亿元（-7.0%），扣非归母净利润 6.9 亿元（-0.7%）；2023 年一季度单季营收 104.8 亿元（-9.4%），扣非归母净利润 3.5 亿元（-13.8%）。韵达一季度业务量增长仍然承压，市场份额有所下滑。22 年四季度以来，韵达调整经营策略，主动优化包裹结构、淘汰低质量业务，因此看到公司四季度和今年一季度业务量同比分别为-17.3%和-11.2%，业务量同比表现弱于行业，从而导致公司一季度市场份额同比减少了 3.8 个百分点下滑至 14.0%。得益于行业竞争态势可控以及公司主动优化业务结构，公司一季度单票价格同比增长了 3.3%，价格同比表现优于同行。韵达一季度单票扣非净利同比持平，资本开支大幅收缩。在油价高企、疫情成本增加的背景下，叠加去年韵达业务量同比下滑（韵达网络出现疫情导致经营效率下降明显）导致资产利用率受损，2022 年韵达的单位成本上升明显，单票运输成本和单票中转成本分别为 0.61 元和 0.37 元，同比分别为+21%和+20%。公司四季度调整经营策略后，盈利能力开始明显修复，去年四季度和今年一季度公司的毛利率分别为 11.6%和 10.6%，同比变化分别为+2.03%和+0.03%；四季度单票扣非净利为 0.15 元，同比提升明显（21Q4 单票扣非净利为 0.10 元），一季度单票扣非净利为 0.09 元，同比持平。公司 22 年全年和 23 年一季度的资本开支分别为 35.2 亿元和 7.4 亿元，同比大幅下降（21年全年和 22 年一季度分别为 82.5 亿元和 13.7 亿元）。在资本开支大幅收缩的背景下，23 年公司需求又有望明显改善，因此预计公司 23 年的资产利用率有望明显改善。风险提示：国内疫情变化；价格竞争恶化；电商快递需求增长低于预期。投资建议：微幅下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到公司经营修复需要时间过渡，微幅下调公司盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润分别为 27.4/35.0/40.3 亿元（23-24 年调整幅度分别为-4.6%/-1.8%），分别同比增长 84%/28%/15%。考虑到公司经营质量已经开始边际改善，维持公司“买入”评级，现在股价对应 23-24年 EPS 的 PE 估值分别为 12X、9X。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)41,72947,43454,45461,27968,142(+/-%)24.6%13.7%14.8%12.5%11.2%净利润(百万元)14771483273534964032(+/-%)5.1%0.4%84.4%27.9%15.3%每股收益（元）0.510.510.941.201.39EBITMargin3.9%4.1%6.4%7.0%7.0%净资产收益率（ROE）9.4%8.7%14.5%16.4%16.7%市盈率（PE）22.322.312.19.48.2EV/EBITDA15.413.110.18.47.6市净率（PB）2.091.941.751.551.37资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告222 年四季度业绩稳健，23 年一季度业绩承压。2022 年全年营收 474.3 亿元（+13.7%），扣非归母净利润 13.9 亿元（-0.9%）；22 年四季度单季营收 122.2 亿元（-7.0%），扣非归母净利润 6.9 亿元（-0.7%）；2023 年一季度单季营收 104.8 亿元（-9.4%），扣非归母净利润 3.5 亿元（-13.8%）。图1：韵达股份累计营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：韵达股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：韵达股份累计归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：韵达股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理一季度业务量增长仍然承压，市场份额有所下滑。22 年四季度以来，韵达调整经营策略，主动优化包裹结构、淘汰低质量业务，因此看到公司四季度和今年一季度业务量同比分别为-17.3%和-11.2%，业务量同比表现弱于行业，从而导致公司一季度市场份额同比减少了 3.8 个百分点达到 14.0%。得益于行业竞争态势可控以及公司主动优化业务结构，公司一季度单票价格同比增长了 3.3%，价格同比表现优于同行。一季度单票扣非净利同比持平，资本开支大幅收缩。在油价高企、疫情成本增加的背景下，叠加去年韵达业务量同比下滑（韵达网络出现疫情导致经营效率下降）导致资请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3产利用率受损，2022 年韵达的单位成本上升明显，单票运输成本和单票中转成本分别为 0.61 元和 0.37 元，同比分别为+21%和+20%。公司四季度调整经营策略后，公司盈利能力开始明显修复，去年四季度和今年一季度公司的毛利率分别为 11.6%和 10.6%，同比变化分别为+2.03%和+0.03%；四季度单票扣非净利为 0.15 元，同比提升明显（21Q4单票扣非净利为 0.10 元），一季度单票扣非净利为 0.09 元，同比持平。公司 22 年全年和 23 年一季度的资本开支分别为 35.2 亿元和 7.4 亿元，同比大幅下降（21 年全