珍酒李渡(06979.HK)外重营销内扩产能，酒中珍品快速成长

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 珍酒李渡 06979.HK ⚫ 酱香为主一树三花，珍酒李渡发展迅速。珍酒李渡是典型的“一树三花”型酒企，产品以酱香型为主，兼香、浓香型为辅，产品矩阵多元且完善，覆盖多个价格带。公司拥有三大增长引擎，旗舰品牌珍酒是集团第一增长引擎，2020/2021/2022 年营收分别占总营收的 56.09%/68.36%/65.28%，其中 2021 年近半营收由超级大单品“珍十五”贡献。江西李渡作为第二级增长引擎，2021/2022 年营收同比增长 81%/36%，为集团营收增量提供了重要补充。湖南地区领先品牌湘窖和开口笑是集团第三级增长引擎，2020/2021/2022 年合计营收 5.67/8.63/10.52 亿元，稳步增长。三大增长引擎优势互补，共同进步，推动集团强劲发展。 ⚫ 白酒赛道长坡厚雪，四大品牌乘势而起。多重利好助力集团四大品牌发展。白酒品牌高端化趋势明显，高端及次高端白酒市场不断扩容，而珍酒李渡核心产品正位于次高端及以上的价格带。“酱酒热”趋于理性，行业进入集中分化阶段，通过上市融资的珍酒有望实现突围，跻身酱酒第一梯队。江西龙头酒企四特发展疲软，李渡在兼香赛道上领跑江西，有望获取更多份额。湖南外地酒强势，湘酒占比仅约 20%，政府大力扶持湘酒发展，重磅政策催化下有利湘酒振兴，利好湘窖开口笑发展。 ⚫ 构筑品牌渠道产能壁垒，数字化赋能全产业链。品牌端，公司立足品牌故事，结合各品牌的优势特色，创新营销方式，紧抓消费者培育。渠道端，公司持续推动渠道建设精细化，建立广泛的销售网络，截至 2022 年末，公司已与全国 31 个省（自治区、直辖市）的 6600 多名经销商建立合作，并推出“合伙人”制度，构建牢固厂商关系。李渡依托江西、湖南双基地，向全国市场进军。产能端，公司依托优质产区，积极扩大产能，预期于 2024 年末前，公司基酒产能增加 26,000 吨（其中 16,600 吨为酱酒），将极大缓解产能掣肘。为推进产业提质升级，公司不断完善数字基础设施，用数字化赋能全产业链。 ⚫ 我们预测公司 23-25 年每股收益分别为 0.48、0.61、0.76 元。结合可比公司，我们认为目前公司合理估值水平为 23 年的 23 倍市盈率，对应目标价为 11.07 元、12.05港币（以 7 月 26 日汇率 1 港元=0.9183 人民币计算），首次给予买入评级。 风险提示：经济恢复不及预期、产品销售不及预期、吨价提升不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,102 5,856 7,046 8,491 10,155 同比增长(%) 112.7% 14.8% 20.3% 20.5% 19.6% 营业利润(百万元) 1,467 1,595 2,168 2,765 3,421 同比增长(%) 97.8% 8.8% 35.9% 27.5% 23.7% 归属母公司净利润(百万元) 1,032 1,030 1,574 2,012 2,483 同比增长(%) 98.5% -0.2% 52.9% 27.8% 23.4% 每股收益（元） 0.32 0.31 0.48 0.61 0.76 毛利率(%) 53.5% 55.3% 56.3% 57.2% 58.1% 净利率(%) 20.2% 17.6% 22.3% 23.7% 24.5% 净资产收益率(%) -15.1% -27.0% 117.4% 85.5% 64.7% 市盈率（倍） 25.8 25.8 16.9 13.2 10.7 市净率（倍） (3.9) (7.0) 19.8 11.3 6.9 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年07月27日） 8.97 港元 目标价格 12.05 港元 52 周最高价/最低价 9.97/6.76 港元 总股本/流通 H 股（万股） 327,133/327,133 H 股市值（百万港币） 29,344 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2023 年 07 月 28 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 14.41 19.44 1.01 相对表现 10.65 16.88 2.02 恒生指数 3.76 2.56 -1.01 -4.99 证券分析师 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 证券分析师 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 香港证监会牌照：BPU173 证券分析师 周翰 021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070003 联系人 姚晔 yaoye@orientsec.com.cn 外重营销内扩产能，酒中珍品快速成长 买入（首次） 珍酒李渡首次报告 —— 外重营销内扩产能，酒中珍品快速成长 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、酱香为主一树三花，珍酒李渡发展迅速 ................................................... 5 1.1 全国知名白酒企业，主要高管经验丰富 ........................................................................ 5 1.2 四大品牌协同发展，产品结构持续优化 ........................................................................ 6 二、白酒赛道长坡厚雪，四大品牌乘势而起 ................................................... 9 2.1 行业总规模不断增长，次高端和高端份额提升 ............................................................. 9 2.2 享酱酒扩容之利，珍酒品牌大有可为 .......................................................................... 10 2.3 江西龙头份额下降，李渡占比有望提高 ..