ENPHASE ENERGY(ENPH.US)全球微逆龙头，精准享受IRA红利

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 Enphase Energy (ENPH US) 全球微逆龙头，精准享受 IRA 红利 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 增持 目标价(美元): 135.70 2024 年 4 月 12 日│美国 电力设备与新能源 全球微逆龙头，业绩有望恢复 Enphase 是全球微逆龙头，23 年美国户用逆变器出货量占比 54.7%，排名第一。19 年 NEC2017 政策为公司带来发展转折点，22 年受俄乌冲突及 IRA影响，业绩迎来第二轮高增。23 年由于欧美市场去库存、高利率、NEM 补助退坡等，公司业绩表现不及预期。我们认为行业拐点渐近，公司作为龙头，渠道与产品优势显著，精准受益于 AMPTC 补贴，我们预计 24-26 年净利润为 2.31/5.43/7.14 亿美元，可比公司 25 年 PE 平均估值为 31.2X，考虑到公司在全球的龙头地位并精准受益于 AMPTC 补贴，给予公司 34X 的 PE估值，目标价 135.7 美元，首次覆盖，给予“增持”评级。 短期波动不改长期增长性，补贴、降息、降价、去库将助行业回暖 短期波动不改长期增长性，补贴/降息/降价/去库多因素边际转好，静待行业恢复。微逆安全优势突出，在组件级关断要求的小功率情境下更具有经济优势。此外，美国 IRA 政策推出了针对分布式能源的强力补贴。NEM 退坡反哺户储需求，叠加电芯降价，美国利率预期将步入下行周期，成本端有望持续下调，而电价处于相对高位，分布式系统经济性有保证。欧洲自 23H2 开始去库，我们预计将在 24Q2 末接近尾声。根据 Polaris Market Research和 EESA，24-32 年全球微逆规模增速可达 25%+；户储 24-25 年 CAGR 可达 28.5%。我们认为 24-25 年分布式整体需求将回暖，带动企业业绩提升。 渠道+产品构筑优势，精准享受 IRA 政策红利 公司长期深耕美国，积极开阔市场疆界，21-23 年国际市场收入占比分别为20%/24%/36%。公司渠道类型丰富，数量领先，截至 24 年 3 月，在全球已拥有 2920 家安装商，420 家销售商，远超其他企业。公司同时通过收购等方式打造了自有的数字化渠道平台，在争取客户资源方面竞争力远高于同业。公司持续对产品进行革新换代，当前微逆已更新至第八代，新品带动公司盈利能力提升；同时横向拓展产品矩阵，从原来的户用微逆提供商，逐渐转型为家庭一体化能源解决方案供应商。公司加速布局美国产能，充分享受IRA 政策红利，我们认为随着美国发货占比提升，毛利率有望进一步走高。 盈利预测与估值 我们预计公司业绩在经历 23H2-24H1 的低谷后，2025 年将明显修复，后续将保持稳健增长；预计 24-26 年净利润分别为 2.31/5.43/7.14 亿美元。可比公司 25 年 PE 平均估值为 31.2X，考虑到公司在全球的龙头地位并精准受益于 AMPTC 补贴，给予公司 34X 的 PE 估值，对应目标价 135.7 美元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，库存去化慢于预期，市场竞争加剧，政策风险。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 联系人 戚腾元 SAC No. S0570122070170 qitengyuan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (美元) 135.70 收盘价 (美元 截至 4 月 10 日) 119.60 市值 (美元百万) 16,264 6 个月平均日成交额 (美元百万) 535.61 52 周价格范围 (美元) 73.49-231.42 BVPS (美元) 7.25 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (美元百万) 2,331 2,291 1,623 2,365 2,834 +/-% 68.65 (1.72) (29.15) 45.75 19.80 归属母公司净利润 (美元百万) 397.36 438.94 230.72 542.74 714.11 +/-% 173.20 10.46 (47.44) 135.24 31.58 EPS (美元，最新摊薄) 2.92 3.23 1.70 3.99 5.25 ROE (%) 63.29 48.52 20.99 36.53 33.78 PE (倍) 40.93 37.05 70.49 29.97 22.78 PB (倍) 19.70 16.54 13.39 9.26 6.58 EV EBITDA (倍) 35.57 35.70 55.42 24.97 18.91 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (62)(39)(17)629Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)Enphase Energy标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 Enphase Energy (ENPH US) 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 5 区别于市场的观点 ................................................................................................................................................. 5 全球微逆龙头，一体化平台领先 ................................................................................................................................... 6 开拓微逆户储双版图，分布式市场长期为王 .................................................................................................