恒安国际(01044.HK)核心业务稳定增长，新零售及电商渠道持续拓展

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_MainInfo]公司研究/造纸轻工/轻工制造证券研究报告恒安国际（1044）公司年报点评2024 年 04 月 23 日[Table_InvestInfo]投资评级 优于大市维持股票数据[Table_StockInfo]04 月 22 日收盘价24.95 港元52 周股价波动22.55~35.52 港元总股本/流通港股11.62/11.62 亿总市值/流通市值290/290 亿港元相关研究[Table_ReportInfo]《纸巾业务恢复高增，新零售渠道快速扩张》2023.09.14市场表现[Table_QuoteInfo]恒生指数对比1M2M3M绝对涨幅（%）-1.13-2.07-6.39相对涨幅（%）0.98-1.56-11.33资料来源：海通证券研究所[Table_AuthorInfo]分析师:郭庆龙Email:gql13820@haitong.com证书:S0850521050003分析师:吕科佳Tel:(021)23185623Email:lkj14091@haitong.com证书:S0850522060001核心业务稳定增长，新零售及电商渠道持续拓展[Table_Summary]投资要点： 公司 2023 年经营情况：2023 年公司实现主营业务收入 237.68 亿元，同比增长 5.09%，实现归母净利润 28.01 亿元，同比增加 45.51%。 核心业务稳定增长，推动产品高端化及产品组合优化。分产品来看，得益于全渠道销售策略及品牌形象持续提升，公司三大核心业务板块（纸巾、卫生巾及纸尿裤业务）2023 年全年收入实现稳定增长，年增长约 8.0%。其中，纸巾业务销售收入 137.48 亿元，同比增长 12.25%，23 年下半年实现收入65.78 亿元，同比增长 2.70%；卫生巾业务虽面临激烈的市场竞争，公司仍坚守稳定价格策略及聚焦利润，销售额仍维持增幅，2023 年卫生巾业务销售收入 61.78 亿元，同比增长 0.36%，2023 年下半年实现收入 29.59 亿元，同比下跌 2.25%；纸尿裤业务 2023 年实现收入 12.54 亿元，同比增长 4.33%，2023 年下半年销售收入 5.89 亿元，同比增长 3.70%。公司致力于发展高端产品并优化产品组合，积极提升品牌形象，满足国内消费者对多元化产品的需求，2023 年，公司各重点的升级及高端产品的销售实现同比超过 10.0%的增长，其中卫生巾系列“裤型”系列产品同比增长超过 73.4%，公司推出的“萌睡裤”和“七度空间”升级产品，以及升级纸巾系列“云感柔肤”产品深受消费者喜爱。我们认为，产品高端化的举措有助于公司保持强劲的销售动力和提升产品力，各个重点和高端产品的销售也保持较高的同比增速，驱动利润整体保持较快增速。 大力发展电商业务，积极拓宽新零售渠道。为满足消费者日益升级的需求，公司持续创新发展并优化电商及其他新零售渠道，加强渗透其他新兴渠道（如抖音），所采取的稳定价格策略获得了市场的正面反馈，进一步提升公司在线上及其他新零售渠道的品牌知名度。2023 年全年，集团的电商和新零售渠道保持强劲发展势头，销售收入超过 71.6 亿元，占整体收入的比例进一步上升至约 30.1%，年增长约 17.7%。公司继续扩大电商和新零售渠道在总销售中的占比，紧握国内消费升级带来的机遇。 盈利预测与评级：我们预计公司 2024-2026 年净利润分别为 29.45、31.03、32.03 亿元，同比增长 5.2%、5.4%、3.2%，当前收盘价对应 2024-2025 年PE 为 9.7、9.3 倍，公司作为个人清洁护理领域龙头企业，参考可比公司给予公司 2024 年 13~14 倍 PE 估值，对应合理价值区间 32.94~35.48 元，按当前汇率（1 元人民币=1.08 港币）计算为 35.58~38.32 港元，对应 2024 年PS 分别为 1.50~1.62 倍，给予“优于大市”评级。 风险提示：原材料成本下滑不及预期，市场开拓不及预期风险，市场竞争持续加剧风险。主要财务数据及预测资料来源：公司年报 2022-2023），海通证券研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润[Table_FinanceInfo]单位/百万元人民币202220232024E2025E2026E营业总收入（百万元）2262823770254932715928735（+/-)YoY(%)8.7%5.1%7.2%6.5%5.8%净利润（百万元）19252801294531033203（+/-)YoY(%)-41.2%45.5%5.2%5.4%3.2%全面摊薄 EPS（元）1.662.412.532.672.76毛利率(%)34.0%33.7%33.8%33.7%33.5%净资产收益率(%)9.9%13.7%12.7%11.8%10.9%公司研究·恒安国际（1044）2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2023 年公司毛利率小幅变动，得益于下半年销售强劲增长和原材料价格回落，财务费用率显著增长。2023 年公司实现销售净利率 11.26%，同比增长 2.65pct。2023 年公司销售毛利率为 33.70%，同比下滑 0.30pct；2023 下半年公司毛利率实现大幅改善，主要源于木浆价格的回落以及公司升级产品和高端产品系列的强劲增长。费用率方面，2023 公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别达到 14.25%、6.08%、1.50%，分别同比-0.64pct、-0.63pct、+3.33pct。表 1恒安国际分业务盈利预测单位：百万元20232024E2025E2026E纸巾销售收入13748152601678718297增长率（YoY）12.2%11.0%10.0%9.0%毛利率21.7%22.7%23.5%23.9%卫生巾销售收入6178636464916556增长率（YoY）0.4%3.0%2.0%1.0%毛利率63.8%63.6%63.4%63.2%一次性尿裤销售收入1254127912921292增长率（YoY）4.3%2.0%1.0%0.0%毛利率38.1%38.3%38.4%38.4%其他销售收入2587258725872587增长率（YoY）-14.0%0.0%0.0%0.0%毛利率23.5%23.5%23.5%23.5%主营业务合计（不包含非主营的其他收入）销售收入23768254912715728732增长率（YoY）5.1%7.2%6.5%5.8%毛利率33.7%33.8%33.7%33.5%资料来源：Wind，海通证券研究所表 2同类公司对比估值表上市公司证券代码主营业务收盘价（元）PE（2024E，倍）PS（2024E，倍）百亚股份003006.SZ一次性卫生用品的研发、生产和销售20.128.43.2中顺洁柔002511.SZ生活用纸研发、生产和销售8.220.01.0维达国际3331.HK清洁卫生用品生产销售23.522.41.1平均23.61.8资料来源：Wind，海通证券研究所注：PE 为 Wind 一致预期，收盘价为 2024