腾讯音乐(TME.US)订阅会员数增长超预期，利润加速释放

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 10 [Table_Page] 公告点评|媒体Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【广发传媒&海外】腾讯音乐(TME)/腾讯音乐-SW(01698.HK) 订阅会员数增长超预期，利润加速释放 [Table_Summary] 核心观点：  公司发布 24Q1 季报：24Q1 收入为 67.68 亿元，YoY-3%/QoQ-2%，vs.一致预期为 65.54 亿元。24Q1 调整后归母净利润为 17 亿元，YoY+21%，QoQ+8%，vs.一致预期为 15.89 亿元。24Q1 毛利率达到 40.9%（vs.一致预期为 38.9%），YoY+7.9pct，QoQ+2.6%，成本结构持续优化，经营杠杆加速释放。公司发布了 23 年现金分红计划，分红 2.1 亿美元  音乐会员数增长超预期。24Q1 在线音乐业务收入为 50.07 亿元（vs.一致预期为 48.47 亿元），同比增长 43%，环比持平。订阅业务收入为 36.2亿元（vs.一致预期为 35.7 亿元），YoY+39.2%。24Q1 付费会员达到1.135 亿（vs.一致预期为 1.125 亿），YoY+20.2%，季度环比净增长 680万。24Q1ARPU 为 10.6 元。24Q1 的会员增长较为超预期，主要受益于成功在春节期间组织的市场营销活动，吸引了比预期更多的付费用户。非订阅收入达到 13.87 亿元，YoY+53%，QoQ-13%（vs.一致预期为 12.68 亿元）。广告同比增长主要受益于多元的广告形式带来的创收。24Q1 社交娱乐收入为 17.61 亿元（vs.一致预期为 17.09 亿元），YoY-50%，QoQ-6%。  盈利预测与投资建议：订阅、非订阅业务均保持高速增长，加速毛利率的进提升，和微信合作听一听也带来未来的想象空间。我们预计 24-25营收为 287/328 亿元，同增 3.5%、14.2%；24-25 年经调整归母净利润74.63/87.07 亿元，同增 26.0%和 16.7%。按分部估值测算公司合理价值 15.81 美元/ADS，合 61.74 港元/股，维持“买入”评级。  风险提示：新兴娱乐形式对用户和时长造成分流、会员业务天花板低于预期、直播收入持续下降的等风险。 盈利预测：注：净利润、EPS 均为 NonGAAP 口径 [Table_Finance] 货币单位：人民币 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 28,339 27,752 28,726 32,800 36,423 增长率(%) -9.3% -2.1% 3.5% 14.2% 11.0% EBITDA（百万元） 5,533 7,049 9,808 11,712 13,443 归母净利润(百万元) 4,745 5,923 7,463 8,707 9,854 增长率(%) 14.4% 24.8% 26.0% 16.7% 13.2% EPS（元/ADS） 2.93 3.74 4.71 5.50 6.21 市盈率（P/E） 38.75 31.05 24.64 21.12 18.66 ROE 8% 9% 17% 17% 16% EV/EBITDA 4.59 3.60 2.59 2.17 1.89 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入-A/买入-H 当前价格 14.66 美元/59.20 港元 合理价值 15.81 美元/61.74 港元 前次评级 买入/买入 报告日期 2024-05-15 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn 分析师： 周喆 SAC 执证号：S0260523050003 SFC CE No. BJD408 010-59136890 zhouzhe@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 【广发传媒&海外】腾讯音乐(TME)/腾讯音乐-SW(01698.HK):自制音乐占比提升带动毛利率持续优化 2024-03-21 【广发传媒&海外】腾讯音乐(TME)/腾讯音乐-SW(01698.HK):音乐订阅保持高速增长 2023-11-16 【广发传媒&海外】腾讯音乐(TME)/腾讯音乐-SW(01698.HK):变现引擎切换，音乐收入和利润超预期 2023-08-17 [Table_Contacts] -50%0%50%100%SPX IndexTME US Equity 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 10 [Table_PageText] 腾讯音乐|公告点评 注：本文的货币单位如无特别注明，单位均为人民币，汇率采用美元:人民币为7.24：1。 一、音乐订阅会员保持强劲增长 24Q1收入和利润均超一致预期。24Q1收入为67.68亿元，YoY-3%/QoQ-2%，vs.一致预期为65.54亿元，超过一致预期3%。24Q1调整后归母净利润为17亿元，YoY+21%，QoQ+8%，vs.一致预期为15.89亿元，超一致预期7%。 音乐业务的强劲增长带动经营杠杆持续提升。在线音乐业务23Q1收入贡献提升到74%，23Q4这一占比为63%，23Q1为50%。 图1：腾讯音乐营业收入情况推移（18Q3-24Q1） 图2：腾讯音乐净利润及净利率情况推移（18Q3-24Q1） 数据来源：腾讯音乐财报，广发证券发展研究中心 数据来源：腾讯音乐财报，广发证券发展研究中心 图3：腾讯音乐营收各项构成推移（18Q3-24Q1） 数据来源：腾讯音乐财报，广发证券发展研究中心 -20%-10%0%10%20%30%40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000营业收入（百万元）YoY0%5%10%15%20%25%30%05001,0001,5002,000NonGAAP归母净利润（百万 元）NonGAAP归母净利润率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%在线音乐业务占比社交娱乐业务占比 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 10 [Table_PageText] 腾讯音乐|公告点评 24Q1在线音乐业务收入为50.07亿元（vs.一致预期为48.47亿元），同比增长43%，环比持平。在线音乐MAU 为5.78亿，环比提升200万，同比下滑2%。付费率达到19.6%，同比提升3.7pct。 （1）24Q1订阅业务收入为36.2亿元（vs.一致预期为35.7亿元），YoY+39.2%。24