腾讯音乐(TME.US)订阅用户提升顺利，公司派发现金股息

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年05月21日买 入腾讯音乐（TME.N）订阅用户提升顺利，公司派发现金股息核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网Ⅱ证券分析师：张伦可证券分析师：陈淑媛0755-81982651021-60375431zhanglunke@guosen.com.cnchenshuyuan@guosen.com.cnS0980521120004S0980524030003基础数据投资评级买入(维持)合理估值16.30 - 16.90 美元收盘价15.42 美元总市值/流通市值265/136 亿美元52 周最高价/最低价15.77/5.7 美元近 3 个月日均成交额不适用市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《腾讯音乐（TME.N）-在线音乐业务蓬勃发展，预计 24 年利润侧仍有优化空间》 ——2024-03-24《腾讯音乐（TME.N）-在线音乐业务稳健发展，预计 2024 年利润侧继续健康发展》 ——2023-11-18《腾讯音乐（TME.N）-预计下半年社交娱乐业务逐步环比企稳，利润侧健康发展》 ——2023-11-06《腾讯音乐（TME.N）-社交娱乐业务主动调整生态，预计利润侧保持健康发展》 ——2023-08-18《腾讯音乐（TME.N）-预计二季度利润侧继续优化，主动整治社交娱乐生态》 ——2023-07-31收入同比下跌 3.4%，在线音乐业务增长强劲。24Q1，公司实现总收入 67.7亿元，同比-3.4%，环比-1.8%，在线音乐收入占比达 74%。毛利率同比上升 7.9pct，经调整利润率同比上升 5.9pct。2024Q1，公司毛利率 40.9%，同比+7.9pct，环比+2.6pct。毛利率上升明显主要系：1）音乐订阅收入和广告收入增长；2）音乐版权成本的投资回报率提升；3）优化直播收入分成策略。我们预计公司毛利率仍有优化空间，预计 24 年毛利率可达 42%以上。在成本端持续优化下，24Q1 公司经调整净利润 18.1 亿元，同比+23.9%。经调整利润率 26.8%，同比+5.9pct，环比+2.4pct。公司上调订阅用户数增长预期。在线音乐业务：2024Q1，在线音乐收入50.1 亿元，同比+43%。1）其中，订阅业务收入 36 亿元，同比+39%，环比+6%，付费用户数继续提升，ARPPU 轻微下降：在线音乐付费用户为1.14 亿人，同比+20.2%；付费率达 19.6%，同比+3.7pct。根据业绩会，公司有信心 2024 年总净增订阅数将超过之前的预测，净增量总数将超过 2022 年，但略低于 2023 年。从节奏上来看，由于基数效应，未来几个季度净增订阅数会回归到更加正常和可持续的水平。2）其他在线音乐业务（广告、转授权、数字专辑等）收入 13.9 亿元，同比+54%。预计社交娱乐业务收入维持在季度 17 亿左右水平。2024Q1，社交娱乐与其他收入 17.6 亿元，同比-50%，环比-6%。社交娱乐业务受到公司主动生态整治影响，用户 ARPPU 同比下降 55%。投资建议：公司派发现金股息，维持“买入”评级公司龙头地位稳固，决定公司订阅业务发展顺利，当前付费渗透率提升在良好趋势中。此外，公司现金充沛，截至 2024 年 3 月，公司现金、现金等价物、定期存款和短期投资等账面现金规模 341.8 亿元。公司首次派发年度现金股息 12.1 亿美元。考虑到公司成本端控制优秀，上调盈利预期，预计 24-26 年经调整净利润 75/86/93 亿元（调整幅度+7%/+9%/+6%）。考虑到公司在线音乐业务稳健增长，利润端健康发展，给予 24 年 27-28xPE，对应 7.1-7.3xPS，上调目标价至 16.3-16.9 美元（上调幅度 28-35%），维持“买入”评级。风险提示：政策风险；成本增加的风险；直播、饭圈的监管风险等。盈利预测和财务指标20232024E2025E2026E2027E营业收入(百万元)27,75228,49631,74734,28736,001(+/-%)-2.1%2.7%11.4%8.0%5.0%经调整净利润(百万元)62237462858693459741(+/-%)26.8%19.9%15.1%8.8%4.2%每 ADS 收益（元）3.634.355.005.455.68EBITMargin17.2%24.0%24.8%25.8%25.8%净资产收益率（ROE）7.6%12.3%12.3%12.4%11.9%市盈率（PE）-调整后30.325.221.920.119.3EV/EBITDA12.29.38.48.57.7市净率（PB）3.753.433.132.862.62资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩概览：经调整利润率同比+5.9pct收入同比下跌 3.4%，在线音乐业务增长强劲。24Q1，公司实现总收入 67.7 亿元，同比-3.4%，环比-1.8%，在线音乐收入占比达 74%。公司毛利率与经调整利润继续提升，毛利率同比上升 7.9pct，经调整利润率同比上升 5.9pct。2024Q1，公司毛利率 40.9%，同比+7.9pct,环比+2.6pct。毛利率上升主要系：1）音乐订阅收入和广告收入增长；2）音乐版权成本的投资回报率提升；3）优化直播收入分成策略。我们预计公司毛利率仍有优化空间，预计 24 年毛利率可达 42%。在成本端持续优化下，24Q1 公司经调整净利润 18.1 亿元，同比+23.9%。经调整利润率26.8%，同比+5.9pct，环比+2.4pct。图1：腾讯音乐总收入及增速（百万元，%）图2：腾讯音乐毛利润与毛利率（百万元，%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图3：腾讯音乐各项费用率（%）图4：腾讯音乐经调整利润以及经调整利润率（百万元，%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理商业化：在线音乐业务增长强劲在线音乐业务：2024Q1，在线音乐收入 50.1 亿元，同比+43%，环比-0.3%。1）订阅业务收入同比增长 39%。24Q1，公司订阅业务收入 36 亿元，同比+39%，环比+6%，付费用户数继续提升，ARPPU 轻微下降：请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告324Q1，公司的在线音乐移动 MAU 为 5.78 亿，同比-2.4%。在线音乐付费用户为 1.14 亿人，同比+20.2%；付费率达 19.6%，同比+3.7pct。月 ARPPU 为 10.6 元，同比+15.2%，环比-0.9%。根据业绩会，公司有信心 2024 年总净增订阅数将超过之前的预测，净增量总数将超过 2022 年，但略低于 2023 年。从节奏上来看，由于基数效应，未来几个季度净增订阅数会回归到更加正常和可持续的水平。图5：腾讯音乐在线音乐收入及增速（百万元，%）图6：腾讯音乐在线音乐订阅付费渗透率以及 ARP