房地产行业新格局、新希望系列报告之一：详解库存规模与结构，如何解决库存问题

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 30 [Table_Page] 深度分析|房地产 证券研究报告 [Table_Title] 新格局、新希望系列报告之一 详解库存规模与结构，如何解决库存问题 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 时隔 7 年重提去库存，新一轮政策周期启动。14-16 周期后，时隔 7 年中央重提去库存，量价持续下滑的基本面环境下，政策思路出现从“防守”到“进攻”的积极转向，新一轮围绕“去库存”的政策周期启动。 ⚫ 当前住宅库存规模到底有多少？延用我们 16 年 12 月的测算思路，房地产库存可分为已拿地未售的广义库存、已开工未售的中期库存及已取证未售的短期库存三个口径。根据测算，截至 24 年 4 月，全国商品住宅口径的长期库存为 91.9 亿平，对应去化周期（MA12，下同）127.7个月（10 年），中期库存 27.2 亿平，去化周期 37.8 个月（3 年），短期库存 17.3 亿平，去化周期 24.0 个月（2 年）。 ⚫ 当前房地产库存存在什么问题？长期库存由于未开工土地库存的长期累积目前处于历史高峰，实际与市场波动相关性不大，要解决供地冗余导致的土地库存积压问题，需要新的土地出让制度来规范。中期库存和短期库存从 21 年开始已逐步走低，距离 21 年的高点分别有 18%和5%的累计降幅，但销售下降幅度超过 40%，导致去化周期的上升，当前库存问题主要来自需求端动力不足。 ⚫ 应该如何正确解决库存问题？根据测算，若完全通过收购去库存，则将各地商品住宅去化周期降至 18、12 个月以下，最少需要 3.1、6.7 万亿元，资金压力较大，且并未真正转化市场需求，可持续性较弱。 ⚫ 14-16 周期如何解决库存问题？14-16 周期市场企稳回升是政策修复信心、拉升销售，销售放量推动去化周期下行，最终传导至房价企稳的正反馈结果。本轮周期库存绝对规模较小，实际进入正反馈循环的销售要求降低，与 14-16 周期去化周期下行滞后于成交放量、房价企稳滞后于去化周期下行不同，23 年 1-5 月成交放量、去化周期下行、房价环比回升同时出现。目前政策催化剂已经开始出现，预期在房价企稳之前，需求端政策仍会持续跟进，进一步提升居民购买力，在当前库存水平下，本轮销售的放量将会加速正循环进程，推动房价企稳。 ⚫ 去库存还可以怎样做？未来一段时间利率再下调、首付分期、套内计价、个人抵押贷款购房、房贷抵扣个税等可提升居民购买力的需求端政策或将持续推出，推动市场进入正反馈循环。 ⚫ 投资建议。21 年开始政策表述虽然逐步缓和，但是可执行性较弱，本次中央明确去库存重点，对于打破通缩负循环具备重要的意义。根据国常会最新表态“继续研究储备新的去库存、稳市场政策”，预计未来一段时间地产行业政策将密集推出，建议进一步提高板块配置比例。 ⚫ 风险提示。未来基本面表现不及预期；未来融资环境收紧，信贷投放量减少；供给侧改革下行业出清，对于市场情绪产生扰动。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2024-06-10 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭镇 SAC 执证号：S0260514080003 SFC CE No. BNN906 021-38003639 guoz@gf.com.cn 分析师： 乐加栋 SAC 执证号：S0260513090001 021-38003642 lejiadong@gf.com.cn 分析师： 李怡慧 SAC 执证号：S0260524040001 021-38003636 liyihui@gf.com.cn 请注意，乐加栋,李怡慧并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 -34%-24%-15%-5%4%14%06/2308/2310/2301/2403/2406/24房地产沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 30 [Table_PageText] 深度分析|房地产 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE 收盘价 报告日期 （元/股） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 万科 A 000002.SZ 人民币 8.17 2024/5/26 买入 10.51 0.92 0.91 8.3 8.3 7.3 7.8 4.1% 3.9% 招商蛇口 001979.SZ 人民币 9.99 2024/3/19 买入 13.82 0.94 1.11 10.7 9.0 8.3 7.5 6.6% 7.3% 新城控股 601155.SH 人民币 10.11 2023/4/11 买入 21.94 1.77 2.47 5.7 4.1 6.3 7.2 6.0% 7.8% 金地集团 600383.SH 人民币 4.15 2023/9/21 买入 11.56 1.09 1.10 3.8 3.8 11.5 18.0 6.6% 6.2% 建发股份 600153.SH 人民币 9.36 2024/4/19 买入 14.98 1.84 2.09 5.1 4.5 3.2 3.5 7.3% 7.6% 华发股份 600325.SH 人民币 7.44 2024/5/3 买入 9.39 0.88 1.02 8.5 7.3 10.1 4.6 9.8% 10.3% 滨江集团 002244.SZ 人民币 8.15 2024/5/5 买入 12.44 1.13 1.44 7.2 5.7 2.5 2.4 12.1% 13.3% 首开股份 600376.SH 人民币 2.49 2023/5/3 买入 5.84 0.31 0.51 8.0 4.9 18.3 14.0 2.8% 4.4% 万科企业 02202.HK 港币 5.65 2024/5/26 买入 9.82 0.92 0.91 5.6 5.6 7.3 7.8 4.1% 3.9% 中国海外发展 00688.HK 港币 15.36 2024/4/25 买入 18.80 2.56 2.72 5.5 5.1 4.4 4.0 7.0% 6.9% 中国海外宏洋集团 00081.HK 港币 2.35 2024/4/4 买入 2.95 0.66 0.72 3.2 3.0 1.6 1.5 7.0% 7.1% 越秀地产 00123.HK 港币 6.13 2024/4/26 买入 9.14 0.87 0.99 6.4 5.7 1.9 1.8 5.3% 5.7% 万物云 02602.HK 港币 26.05 2023/8/25 买入 59.79 2.11 2.38 11.2 9.9 2.0 1.0 12.8% 13.2% 保利物业 0