原料药价格有望改善，拥抱微生物蛋白新蓝海

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：医药生物 | 公司深度报告 2024 年 9 月 3 日 股票投资评级 买入|首次覆盖 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 7.95 总股本/流通股本（亿股） 5.50 / 4.52 总市值/流通市值（亿元） 44 / 36 52 周内最高/最低价 12.61 / 6.02 资产负债率(%) 48.7% 市盈率 -21.49 第一大股东 包建华 研究所 分析师:蔡明子 SAC 登记编号:S1340523110001 Email:caimingzi@cnpsec.com 分析师:陈成 SAC 登记编号:S1340524020001 Email:chencheng@cnpsec.com 富祥药业(300497) 原料药价格有望改善，拥抱微生物蛋白新蓝海 ⚫ 原料药中间体业务盈利能力有望逐步回升 公司为抗生素原料药中间体领域细分龙头企业，原料药中间体业务近几年收入规模在 13-15 亿。1）β-内酰胺酶抑制剂：公司是国内舒巴坦唯一通过国际市场认证的供应商，市占率全球第一；同时也是他唑巴坦全球主要供应商之一，占据全球双寡头的优势地位。近年来他坦类药物主要上游原料 6-APA 价格处于高位，使得公司成本上升、毛利率下降。2）培南类：公司拥有从起始原料到下游原料药（4-AA、A9、美罗培南母核、培南侧链等）全产业链布局，2022 年后因为行业供给增加,4-AA 价格呈现下行走势，对公司收入和利润产生负面影响。我们认为医药板块即将迎来拐点：一方面，6-APA 产能陆续扩张后价格逐步下行以及三氮唑新工艺他唑巴坦获批后均能够有效降低β-内酰胺酶抑制剂系列产品的生产成本；另一方面，培南类产能逐步退出带动产品价格修复，培南类产品盈利能力将逐步回升。2024 上半年公司毛利率和净利率已呈现回升态势，公司全年利润有望实现扭亏为盈。 ⚫ 微生物蛋白市场前景广阔，公司率先布局该新兴领域 全球蛋白质消费量呈现逐年增长趋势，现有蛋白质来源主要为种植业和养殖业。替代蛋白通过植物、微生物等进行蛋白生产，能够有效节约土地资源、减少碳排放，具有重要的战略意义，得到国家政策的大力支持，全球替代蛋白市场将从 2020 年的 1300 万吨增长到 2035年的 9700 万吨，对应 2900 亿美元市场规模。微生物蛋白相较于动物蛋白和植物蛋白，具备最高的转化及生产效率，并且随着技术成熟生产成本也逐步降低。根据 BCG 预测 2035 年微生物蛋白将占据替代蛋白 23%市场份额。富祥 2023 年开始进军微生物蛋白领域，为国内首家微生物蛋白（丝状真菌蛋白）吨级产业化公司。通过自主研发及合作，完成了镰刀菌发酵工艺制造微生物蛋白的产业化生产。2023年和2024年分别陆续接到 1200 吨和 12000 吨订单（3 年累计）。2023 年底公司投资建设年产 20 万吨微生物蛋白及资源综合利用项目（一期），其中2 万吨微生物蛋白产能预计于 2025 年正式投产，保障后期订单的完成和交付。2024 年起微生物蛋白业务开始贡献收入增量，未来三年有望快速放量。 ⚫ 风险提示： 公司医药主业今年有望恢复盈利，明后年微生物蛋白业务有望成为公司第二增长极，带领公司进入全新发展阶段。我们预计 2024-2026年实现归母净利润 0.38 亿元、2.15 亿元、3.23 亿元，对应 EPS 分别为 0.07、0.39 和 0.59 元/股， 对应 PE 分别为 116.49 倍/20.38 倍/13.52 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示： -49%-43%-37%-31%-25%-19%-13%-7%-1%5%2023-092023-112024-012024-042024-062024-09富祥药业医药生物 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 原料及产品价格波动风险；行业竞争加剧风险；产品获批及订单交付不及预期风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1610 1776 2036 2336 增长率(%) -2.28 10.35 14.64 14.69 EBITDA（百万元） -7.48 277.69 511.01 651.25 归属母公司净利润（百万元） -200.80 37.54 214.51 323.37 增长率(%) -41.94 118.69 471.49 50.75 EPS(元/股) -0.37 0.07 0.39 0.59 市盈率（P/E） -21.78 116.49 20.38 13.52 市净率（P/B） 1.76 1.73 1.60 1.43 EV/EBITDA -807.97 18.58 9.49 6.65 资料来源：公司公告，中邮证券研究所（数据截至日期为 2024 年 9 月 3 日） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 持续深耕医药行业，盈利能力企稳回升 ....................................................... 5 1.1 业务范围陆续拓展，进入微生物蛋白新兴领域 ............................................. 5 1.2 盈利能力前期下滑，24 年有望扭亏为盈 ................................................... 6 2 立足医药，发力千亿微生物蛋白市场 ......................................................... 7 2.1 抗生素领域竞争优势稳固 ............................................................... 7 2.2 新能源电解液添加剂 VC 具备产能优势 ................................................... 13 2.3 坚定布局微生物蛋白新兴领域，产能订单快速增长 ......................................... 14 3 盈利预测与投资评级 ...................................................................... 19 4 风险提示 ................................................................................ 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1： 公司发展历程 ............................................................