金价上涨影响终端及加盟商拿货需求，门店扩张仍在积极推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年10月31日优于大市周大生（002867.SZ）金价上涨影响终端及加盟商拿货需求，门店扩张仍在积极推进核心观点公司研究·财报点评商贸零售·专业连锁Ⅱ证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价11.05 元总市值/流通市值12110/11932 百万元52 周最高价/最低价20.34/9.97 元近 3 个月日均成交额145.47 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《周大生（002867.SZ）-门店扩张稳步推进，持续强化分红回报》——2024-08-29《周大生（002867.SZ）-2023 年业绩增长稳健，黄金类产品延续良好增长趋势》 ——2024-04-26《周大生（002867.SZ）-三季度收入稳健增长，持续推进门店扩张》 ——2023-10-31《周大生（002867.SZ）-二季度归母净利润增长 27%，黄金品类延续高景气》 ——2023-08-27《周大生（002867.SZ）-一季度业绩增长积极向好，黄金品类继续高景气表现》 ——2023-05-04三季度业绩增长承压。公司 2024 年前三季度实现营收 108.09 亿元，同比-13.49%，归母净利润 8.55 亿元，同比-21.95%，扣非净利润同比-20.55%。单三季度看，公司收入 26.12 亿元，同比-40.91%，归母净利润 2.53 亿元，同比-28.7%，扣非净利润 2.52 亿元，同比-27.23%。整体业绩在三季度金价过快上涨压制行业终端需求，以及加盟商拿货积极性的背景下有所下滑。线下自营及电商业务表现较好，前三季度净开店 129 家。分业务看，前三季度公司自营线下业务实现营业收入 13.54 亿元，同比增长 9.77%，占总收入的比重为 12.52%，其中黄金类产品收入 12.62 亿元，同比增长 12.85%。电商业务实现营业收入 16.53 亿元，同比增长 5.94%，占总收入的比重为15.29%。加盟业务实现营业收入 7.6 亿元，同比下降 19.75%。门店拓展方面，前三季度净增加 129 家，期末门店总数 5235 家。毛利率提升，现金流状况良好。公司 2024 年第三季度毛利率 27.48%，同比+9.7pct，系高毛利的镶嵌类产品占比提升影响。第三季度销售费用率11.29%，同比+6.31pct，主要由于薪酬费用、租赁费用、广告宣传费用及电商渠道费用同比增加所致。前三季度存货周转天数 123.57，同比增加 32 天；前三季度实现经营性现金流净额 13.15 亿元，同比增长 1310%。风险提示：门店拓展不及预期；终端动销不及预期；竞争环境恶化投资建议：短期在金价历史高位下，终端需求及加盟商拿货积极性有所走弱，不过中长期而言，黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，终端需求仍有望金价企稳后逐步释放。公司自身将继续完善黄金产品体系建设以把握增长机遇，渠道端继续推进门店扩张，逆势加速抢占市场份额。考虑四季度以来，金价仍相对高位可能对短期终端需求可能造成抑制，从而影响同店等收入增长，而公司加速开店阶段费用投放相对刚性，我们下调公司 2024-2026 年归母净利润至 11.83/13.25/14.35 亿元（前值分别为 14.71/16.84/18.97 亿元），对用 PE 分别为 10.2/9.1/8.4 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)11,118.0816,290.0614,713.4515,944.3417,390.02(+/-%)21.44%46.52%-9.68%8.37%9.07%净利润(百万元)1090.601316.051182.821325.281435.28(+/-%)-10.94%20.67%-10.12%12.04%8.30%每股收益（元）1.001.201.081.211.31EBITMargin12.26%10.80%10.13%10.25%10.20%净资产收益率（ROE）18.05%20.62%17.35%18.14%18.47%市盈率（PE）11.109.2010.249.148.44EV/EBITDA9.927.769.908.988.37市净率（PB）2.001.901.781.661.56资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2024 年前三季度实现营收 108.09 亿元，同比-13.49%，归母净利润 8.55 亿元，同比-21.95%，扣非净利润 8.37 亿元，同比-20.55%。单三季度看，公司收入26.12 亿元，同比-40.91%，归母净利润 2.53 亿元，同比-28.7%，扣非净利润 2.52亿元，同比-27.23%。整体业绩在三季度金价过快上涨压制行业需求，以及加盟商拿货积极性的背景下有所下滑。图1：周大生单季度营业收入及增速（亿元、%）图2：周大生单季度归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理主要经营数据方面，分业务看，前三季度公司自营线下业务实现营业收入 13.54亿元，同比增长 9.77%，占总收入的比重为 12.52%，其中黄金类产品收入 12.62亿元，同比增长 12.85%。电商业务实现营业收入 16.53 亿元，同比增长 5.94%，占总收入的比重为 15.29%。加盟业务实现营业收入 7.6 亿元，同比下降 19.75%。门店拓展方面，前三季度净增加 129 家，期末门店总数 5235 家。主要财务数据方面，公司 2024 年第三季度毛利率 27.48%，同比+9.7pct，系高毛利的镶嵌类产品占比提升影响。第三季度销售费用率 11.29%，同比+6.31pct，主要由于薪酬费用、租赁费用、广告宣传费用及电商渠道费用同比增加所致。前三季度存货周转天数123.57，同比增加 32 天；前三季度实现经营性现金流净额 13.15亿元，同比增长 1310%。图3：周大生单季度毛利率（%）图4：周大生单季度费用率（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：短期在金价历史高位下，终端需求及加盟商拿货积极性有所走弱，不过中长期而言，黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，终端需求仍有望在金价企稳后逐步释放。公司自身将继续完善黄金产品体系建设以把握增长机遇，渠道请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3端继续推进门店扩张，逆势加速抢占市场份额。考虑四季度以来，金价仍相对高位可能对短期终端需求可能造成抑制，我们下调公司 2024-2026 年归母净利润至11