中芯国际(688981)客户加速备货带来急单需求，2025年Capex预计同比持平

2025 年 02 月 12 日 增持（维持） 客户加速备货带来急单需求，2025 年 Capex 预计同比持平 TMT 及中小盘/电子 当前股价：104.32 元 中芯国际港股发布 2024 第四季度未经审核业绩，24Q4 收入 22.07 亿美元，同比+31.5%/环比+1.7%，为上季度指引上限；毛利率 22.6%，同比+6.2pcts/环比+2.1pcts，超指引上限。客户基于国际形势和消费刺激政策而提前拉货，公司表示上半年急单增多，指引 25Q1 收入同环比增长；公司保持平稳产能扩充节奏，预计 2025 年资本支出同比持平近 75 亿美元。维持“增持”投资评级。 ❑ 24Q4 收入接近指引上限，毛利率超指引上限。24Q4 收入 22.07 亿美元，同比+31.5%/环比+1.7%，为上季度指引上限（环比持平至增长 2%）；毛利率 22.6%，同比+6.2pcts/环比+2.1pcts，超指引上限（18-20%）；公司四季度合资公司整体运营向好，以美元计少数股东权益同比+161%/环比+119%。 ❑ 消费类、互联和可穿戴等业务增长向好，12 英寸表现优于 8 英寸晶圆。1）按下游：24Q4 智能手机收入 4.94 亿美元，同比+4.9%/环比-3.2%；PC 和平板电脑收入 3.9 亿美元，同比-18%/环比+16%；消费电子收入 8.2 亿美元，同比+131%/环比-6%；互联和可穿戴收入 1.69 亿美元，同比+23.5%/环比+0.8%；工业和汽车收入 1.67 亿美元，同比+41%/环比+3.4%；2）按晶圆尺寸：24Q4 8英寸晶圆收入 4 亿美元，同比-1.5%/环比-10%；12 英寸晶圆收入 16.45 亿美元，同比+42%/环比+2.3%。 ❑ 24Q4 ASP 环比持续提升，产能利用率受新产能验证影响环比下滑。截至 24Q4，公司折合 8 英寸总产能为 94.76 万片/月，环比增长 6.3 万片；24Q4 折合 8 英寸晶圆出货量为 199.18 万片，同比+19%/环比-6%，环比下降主要系四季度为传统淡季，客户拿货意愿相对较低；产能利用率为 85.5%，环比-5pcts，主要系新产能验证拖累；折合 8 英寸 ASP 为 1025 美元/片，环比+6.1%。 ❑ 公司表示 2025 上半年急单增多，下半年有待观察。展望 2025 年上半年，公司表示上半年急单增多，带动产能利用率表现较好，主要系①客户基于国际形势等原因，而快速拉货；②中国市场消费刺激政策带动销售量和客户备货意愿提高。公司对 2025 下半年暂时持观望态度，表示需要观察消费刺激政策以及客户拉货能否持续，进而观察产能利用率是否能够维持高位。 ❑ 公司指引 25Q1 收入环比增长，2025 年资本开支同比持平。1）业绩指引：公司指引 25Q1 收入环比增长 6-8%，按中值计算为 23.6 亿美金，同比+35%；毛利率 19-21%，保持高位；公司 2024 年资本开支为 73.3 亿美金，指引 2025 年资本开支同比持平、销售收入增幅高于可比同业平均值；2025 年折旧预计同比增长 20%，毛利率有一定压力，但公司产能利用率提高、新技术迭代支撑ASP，将一定程度对冲折旧影响；2）未来规划：公司保持平稳扩产节奏，相当于每年新增大约 5 万片/月 12 英寸产能；公司近期低价位产品订单增多，25Q1 和 2025 年 ASP 会略有下降。 ❑ 投资建议。公司 24Q4 收入达指引上限，毛利率超指引上限，ASP 环比继续提升。展望 25H1，公司指引客户提前拉货带来急单增多，产能利用率预计表现较 好 。 结 合 业 绩 快 报 情 况 ， 我 们 预 计 2024/2025/2026 年 收 入 为576.9/672.1/752.8 亿元，预计归母净利润为 37.0/45.9/56.0 亿元，对应 PE为 224.8/181.3/148.7 倍，维持“增持”投资评级。 ❑ 风险提示：产能供过于求的风险，设备交付不及预期，先进制程受制裁的风险，产能扩张不及预期，行业景气度恢复不及预期的风险。 基础数据 总股本（百万股） 7978 已上市流通股（百万股） 1988 总市值（十亿元） 832.3 流通市值（十亿元） 207.4 每股净资产（MRQ） 18.1 ROE（TTM） 2.6 资产负债率 33.4% 主要股东 招商银行股份有限公司-华夏上证科创板 50 成份交易型开放式指数证券投资基金 主要股东持股比例 2.05% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 10 112 135 相对表现 6 96 120 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《中芯国际（688981）—24Q3 收入创历史新高，指引 2025 年行业温和成长》2024-11-10 2、《中芯国际（688981）—24Q2 消费类客户持续备货，24Q3 收入和毛利率指引环比向好》2024-08-10 3、《中芯国际（688981）—客户提前拉货带来急单需求，谨慎看待 2024年需求和资本支出》2024-05-12 鄢凡 S1090511060002 yanfan@cmschina.com.cn 谌薇 S1090524070008 shenwei3@cmschina.com.cn 王虹宇 研究助理 wanghongyu@cmschina.com.cn -50050100150Feb/24Jun/24Sep/24Jan/25(%)中芯国际沪深300中芯国际（688981.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 49516 45250 57694 67214 75280 同比增长 39% -9% 28% 17% 12% 营业利润(百万元) 14762 6906 6263 7194 8776 同比增长 27% -53% -9% 15% 22% 归母净利润(百万元) 12133 4823 3702 4591 5598 同比增长 13% -60% -23% 24% 22% 每股收益(元) 1.52 0.60 0.46 0.58 0.70 PE 68.6 172.6 224.8 181.3 148.7 PB 6.2 5.8 5.7 5.5 5.3 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司点评报告 图 1：分季度营收及 YoY（亿美元） 图 2：分季度净利润及 YoY（亿美元） 资料来源：中芯国际，招商证券 资料来源：中芯国际，招商证券 图 3：按应用领域晶圆营收拆分 图 4：按地域营收拆分 资料来源：中芯国际，招商证券 资料来源：中芯国际，招商证券 图 5：分季度出货量（约当 8 英寸/万片） 图 6：分季度产能（等价 8 英寸/万片）及产能利用率 资料来源：中芯国际，招商证券 资料来源：中芯国际，招商证券 （后附 2024Q4 业绩说明会纪