汽车：3000亿元以旧换新资金能否支持全年消费需求？

请仔细阅读本报告末页声明 Page 1 / 8 证券研究报告 | 行业点评 [Table_Main] 3000 亿元以旧换新资金能否支持全年消费需求？ [Table_Invest] 汽车 评级： 看好 日期： 2025.03.24 [Table_Author] 分析师 张娜威 登记编码：S0950524070001 ： 18551983137 ： zhangnaw ei@wkzq.com.cn 分析师 顾思捷 登记编码：S0950525030001 ： 18862755264 ： gusj@w kzq.com.cn [Table_PicQuote] 行业表现 2025/3/21 资料来源：Wind，聚源 [Table_DocReport] 相关研究  《“刀口向内”释放技术红利，小鹏汽车销售势能不断累积》(2025/3/17)  《美国加征关税覆盖汽车 37%价值量，单车成本将提高 3500 美元》(2025/2/24)  《比亚迪发布“天神之眼”，智驾平权大势已成》(2025/2/17)  《特朗普取消电车政策，马斯克“醉翁之意”不在车》(2025/2/11)  《2025 以旧换新落地，将带动纯电车在低线城市快速渗透》(2025/2/6)  《边捧马斯克边批电动车，特朗普当选后美国新能源汽车走向何方》(2024/11/20)  《电车时间机器论 2：新能源汽车结构性繁荣背后，2025 年如何演绎？》(2024/11/14)  《小鹏 P7+上市即爆款，增程产品来年接力，产品矩阵日益完善》(2024/11/11)  《全球电车的时间机器论：需求的十字路口》(2024/9/24)  《从半年度业绩看车企价格战激烈程度》(2024/9/20) 事件描述 3 月 16 日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案 》，《方案》中与汽车相关的政策有：加大消费品以旧换新力度、延伸汽车 消费链条、有序减少消费限制。 事件点评 提振消费是全年主要目标。《提振消费专项行动方案》覆盖面广、规模大，不仅仅是简单的讨论提振内需，而是更强调以促收入激发消费潜能，通过 全面修复居民部门资产负债表打通信贷循环，全面提振消费的政策导向。汽 车作为居民耐用品消费和国民经济的重要组成部分，通常需要居民部门加杠 杆进行购买，资产负债表的修复有助于居民杠杆率的抬升，预计就业-收入的正向循环能够进一步扩大耐用品消费潜力。 提振消费之汽车：支持以旧换新、减少购车限制、延伸消费链条。（1）支持以旧换新：2025 年报废更新车辆要求放宽至国四排放标准，符合要求 的报废更新范围约 2461 万辆，假设新增范围的报废更新比例 20%、原符合 范围的报废更新比例 15%、置换报废比 1.28 不变，我们预计 2025 年报废更新车辆约 434 万辆，置换更新约 555 万辆，合计以旧换新车辆约 989 万辆。（2）减少购车限制：北上广深自 2024 年起已逐步放宽牌照政策或增发数量。北京在 2024、2025 先后定向增发 6 万个新能源车指标，广州“久摇不中 ”可直接申请普通车牌等，不仅减少新能源购车限制，同样减少了燃油车的购 车限制。（3）延伸消费链条：对汽车的管理从购买管理转向使用管理，拓展汽车后市场，培育二手车消费。 “两新”资金不足以支撑全年，我们预计财政将在 Q4 提前下达明年资金应对。2024 年用于以旧换新的超长期特别国债约 1500 亿元，假设总体按 照 9:1的原则实行央地共担，则 2024 年央地合计补贴资金约 1666 亿元，我 们测算汽车、家电分别补贴 959 亿元、527 亿元，是主要的补贴品类。2025 年支持以旧换新资金共 3000 亿元，但是补贴时间从 2024 年的 8-12 月延长至全 年，补贴范围扩大、尤其是手机等数码产品享受新购补贴而非以旧换新，从 定性的角度看 3000 亿元不足以支撑全年。从定量角度测算，我们采用自上 而下和自下而上相结合的测算方法。自上而下整体测算来看，2025 年提前下达补贴资金 810 亿元，主要用于保障元旦、春节期间的消费需求，假设在 Q1 使用完毕、后续每个季度消费增速环比 4%测算，Q2、Q3、Q4 则分别需要 842 亿元、876 亿元、911 亿元，全年合计补贴资金需要 3440 亿元。自下而上的测算分为汽车、电动自行车、家电、家装、手机等数码产品，全年合计补贴资金需要 3607 亿元，其中汽车、家电、手机等数码产品分别需要 1436 亿元、1301亿元、819 亿元，是主要的补贴品类。两种测算方式均显示 3000 亿元的资金不足以支撑全年消费需求，资金缺口约 400~600 亿元，我们预计财政将在四季度通过提前下达明年资金的方式对“两新”政策加码。 风险提示： 1、政策落地较慢导致的需求不及预期； 2、宏观经济恢复不及预期。 -13%-4%6%16%26%36%2024/42024/62024/92024/12汽车沪深300 请仔细阅读本报告末页声明 Page 2 / 8 [Table_Page] 汽车 2025 年 3 月 24 日 将提振消费作为全年主要目标 2021 年底的中央经济工作会议明确指出，必须看到我国经济发展面临需求收缩、供给 冲击、预期转弱三重压力。将需求不足摆在经济运行面临中的首要位置，但是在 2022 年疫情 干扰、宏观经济处在重要结构性调整转型的背景下难以出台具有规模化的刺激政策，因此在 2022-2023 年两年中的消费拉动政策更多聚焦于消费本身，而非全面的投资-收入-消费 循环 。在2024 年初的《政府工作报告》中首次提出了：“从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债”，随后在 8 月拉开了 1500 亿“以旧换新”的刺激消费阶段。在政策的拉动下，2024 年 全年社零同比 3.5%，尤其是 8 月以来社零同比增速提高。 图表 1：中国社零同比增速 资料来源：Wind, 五矿证券研究所 1500 亿的以旧换新补贴对消费带来了明显的提振。在去年消费报告中，我们持续提到 以扩内需为主的稳增长需要更加关注居民部门整体财富。要对消费长期起到提振作用需要经 济内生动力的拖底，这是走出低物价水平的关键。在 2024 年“两新”带来的积极效果以及 经济基本面好转的背景下，3 月 16 日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项 行动方案》（下文简称“方案”），为 2025 年两会以来规模最大、覆盖面最广的政策。不仅仅 是简单的讨论提振内需，而是更强调以促收入激发消费潜能，通过全面修复居民部门资产负 债表打通信贷循环，全面提振消费的政策导向。 汽车作为居民耐用品消费和国民经济的重要组成部分，通常需要居民部门加杠杆