珍酒李渡(6979.HK)公司首次覆盖报告：三重引擎，差异定位

 三重引擎，差异定位 [Table_CoverStock] —珍酒李渡(6979.HK)公司首次覆盖报告 [Table_ReportDate] 2023 年 08 月 03 日 [Table_CoverAuthor] 马铮 食品饮料行业首席分析师 S1500520110001 mazheng@cindasc.com [Table_CoverReportList] 相关研究 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 深度报告 [Table_StockAndRank] 珍酒李渡(6979.HK) 投资评级 买入 上次评级 [Table_Chart] 资料来源：万得，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（港元） 9.39 52 周内股价 波动区间(港元) 6.76-10.20 最近一月涨跌幅(％) 19.47 总股本(亿股) 32.71 流通 A 股比例(％) 0.00 总市值(亿港元) 307.19 资料来源：万得，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 三重引擎，差异定位 [Table_ReportDate] 2023 年 08 月 03 日 本期内容提要: [Table_Summary 投资建议：被低估的稀缺酱酒投资标的。受酱酒行业调整影响，市场对珍酒能否持续高增长存在担忧。我们认为，珍酒位居酱酒品牌前列，已具备较好的消费者认知，过去的渠道工作相对扎实，今年的库存包袱较轻，发展战略清晰，随自有产能释放，有望进一步拉动利润弹性，表现出自身的势能。并且，从长期发展趋势看，酱酒在消费者层面的接受度仍在不断提升，待渠道调整良性后，仍然有望继续作为行业引擎，重启扩张步伐，随行业逐步分化，头部酱酒品牌有望受益更多。此外，李渡、湘窖及开口笑也是知名的区域品牌，有扎实的基地市场基础，有实力稳定发展。四大品牌有望在差异化定位中共同助力企业的成长。我们预计 2022-2024 年 EPS 分别为 0.50/0.65/0.81元，对应 2023 年 8 月 2 日收盘价（8.60 元/股，汇率换算后）市盈率 17/13/11倍，首次覆盖给予“买入”评级。 四品牌全价位布局，聚焦次高端及以上。公司主要经营四个白酒品牌，包括旗舰品牌珍酒、蓬勃发展的品牌李渡，以及两个地区领先品牌湘窖及开口笑，产品组合涵盖不同价位的三种香型（酱香、兼香、浓香）。其中，珍酒的珍三十系列和珍十五系列获得酱酒市场的广泛认可；李渡专注生产销售次高端及以上的兼香型白酒；湘窖提供多种类白酒，包括浓香型、酱香型及兼香型；开口笑则主要提供面向中端市场的浓香型白酒。2022 年，珍酒/李渡/湘窖/开口笑分别收入 38.2 亿元/8.9 亿元/7.1 亿元/3.4 亿元，近三年复合增速分别为69%/57%/34%/40%，整体次高端及以上收入占比提升至 65%。 经销渠道为主，持续全国布局。公司主要依靠经销商进行全国化市场布局，包括：1）经销合作伙伴，2）门店合作伙伴，3）零售商（主要为烟酒店、餐厅及超市）。近三年，经销商收入占比稳定在 88%-89%，截至 2022 年末共计 6618 家，其中体验店及零售商收入占比提升明显。此外，公司按品牌及地区组建直销团队，主要服务企业团购客户，并在电商平台经营网店，其中线上渠道收入占比从 2020 年的 3.7%增加至 2022 年的 6.5%。截至 2022 年末，公司销售网点超过 18.9 万家，具备较好的渠道基础，珍酒也已在“6+8+N”的战略中布局全国核心市场。 产能布局加快，基酒自给提升。近几年，珍酒已充分利用自给产能，面对短期突增的市场需求，公司通过和第三方酿酒基地合作，获得基酒产能的优先供应，支持订单及收入的快速增长，同时增加自身的市场份额。基于与当地政府长期形成的良好合作关系，公司正逐步取得合适白酒生产的建设用地，并扩充生产设施。2022 年，珍酒重阳下沙投料达 3.5 万吨产能规模，基酒年产能在中国及贵州所有酱酒品牌中分别排名第四及第三，公司规划在“十五五”期间，珍酒酿酒规模将达 10 万吨，储酒 40 万吨。此外，李渡、湘窖也在加快产能建设进程，提高未来的竞争优势。 股价催化剂：酱酒历史去化顺利；行业批价出现上涨趋势 风险因素：宏观经济波动影响；全国化布局不及预期；产能建设不及预期 -30%-20%-10%0%10%23/04珍酒李渡恒生指数 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 重要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 5856 7099 8576 10300 增长率 YoY % 15% 21% 21% 20% 归属母公司净利润(百万元) 1030 1628 2063 2600 增长率 YoY% 0% 58% 27% 26% 毛利率% 55.31% 59.79% 61.41% 63.02% 净资产收益率ROE% -26.99% 59.95% 43.63% 35.28% EPS(摊薄)(元) — 0.50 0.65 0.81 市盈率 P/E(倍) — 17.28 13.30 10.61 市净率 P/B(倍) — 10.36 5.80 3.74 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测；股价为 2023 年 08 月 02 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 目 录 投资逻辑： .......................................................................................................................................... 6 1．公司概况：融合发展，民营典范 ................................................................................................. 7 1.1 灵魂人物掌舵，股权架构集中 ........................................................................................... 7 1.2 四品牌全价位布局，聚焦次高端及以上 ........................................................................... 9 1.3 经销渠道为主，持续全国布局 ...