受益于全球变压器需求上行，公司海外布局空间可期

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月25日增 持华明装备（002270.SZ）受益于全球变压器需求上行，公司海外布局空间可期核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价13.09 元总市值/流通市值11732/9938 百万元52 周最高价/最低价14.26/7.42 元近 3 个月日均成交额131.24 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华明装备（002270.SZ）-变压器分接开关龙头，海外与后服务市场增长可期》 ——2023-07-31前三季度业绩大幅增长，盈利能力显著提升。公司前三季度实现营收 14.55亿元（同比+21.23%），归母净利润 4.59 亿元（同比+59.98%），扣非净利润 4.26 亿元（同比+52.49%），销售毛利率 54.47%（同比+5.53pct.），扣非销售净利率 29.32%（同比+6.01pct.）。三季度业绩符合预期，销售净利率超 30%。三季度公司实现营收 5.45 亿元（同比+21.19%，环比+9.67%），归母净利润1.72 亿元（同比+70.14%，环比+2.09%），扣非净利润 1.70 亿元（同比+68.60%，环比+10.27%），销售毛利率 54.69%（同比+2.98pct.，环比-2.04pct.），销售净利率 32.08%（同比+9.38pct.，环比-2.24pct.）。技术继续引领行业，实现重点领域国产替代。今年以来，公司首台 500kV 核电机组变压器分接开关完成发货，首台套 115kV 移相变压器分接开关实现正式投运，打破了进口品牌长期以来的垄断，时隔近十年工业用 220kV 整流变压器真空有载分接开关完成投运，公司国产替代步伐加速。国内主网招标景气向上，带动变压器分接开关需求。2022 年国家电网输变电设备招标共 6 次，合计中标金额 503 亿元。截至目前，2023 年国家电网特高压设备类招标共 5 次，中标公示 4 次，合计中标金额 496 亿元，同比增长 47%。从历史招标看，变压器价值量位列主网设备首位，公司作为变压器核心零部件供应商有望充分受益。海外需求快速增长，公司海外布局稳步推进。今年以来海外变压器在新能源快速发展和电网升级改造双重带动下需求旺盛，带动分接开关需求上行。公司 2016 年在土耳其设厂，在俄罗斯、美国和巴西均有服务中心，2023 年设立新加坡子公司战略布局东南亚市场。今年以来俄罗斯需求快速增长，美国、欧洲、中亚市场增长明显，公司海外布局成效显著。风险提示：电网建设需求不及预期；海外市场开拓进度不及预期；主要原材料价格上涨。投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到公司今年以来国内外新增订单和毛利率修复情况，上调 23-25 年盈利预测。预计 2023-2025 年实现归母净利润 5.57/7.01/8.45 亿元（原预测值为 5.03/6.27/7.63 亿元），当前股价对应 PE 分别为 21/17/14倍，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)1,5321,7122,3132,7983,268(+/-%)12.0%11.7%35.1%21.0%16.8%净利润(百万元)417359557701845(+/-%)44.2%-13.8%54.9%25.9%20.6%每股收益（元）0.550.400.620.780.94EBITMargin21.8%24.4%27.5%28.8%30.0%净资产收益率（ROE）15.3%11.6%16.6%19.2%19.9%市盈率（PE）23.832.621.116.713.9EV/EBITDA28.126.517.414.212.0市净率（PB）3.493.513.452.982.56资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2前三季度业绩大幅增长，盈利能力显著提升。公司前三季度实现营收 14.55 亿元（同比+21.23%），归母净利润 4.59 亿元（同比+59.98%），扣非净利润 4.26 亿元（同比+52.49%），销售毛利率 54.47%（同比+5.53pct.），扣非销售净利率 29.32%（同比+6.01pct.）。此前公司三季度业绩预告区间为归母净利润 4.54-4.77 亿元，扣非净利润 4.20-4.43 亿元。图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3三季度业绩符合预期，销售净利率超 30%。三季度公司实现营收 5.45 亿元（同比+21.19%，环比+9.67%），归母净利润 1.72 亿元（同比+70.14%，环比+2.09%），扣非净利润 1.70 亿元（同比+68.60%，环比+10.27%），销售毛利率 54.69%（同比+2.98pct.，环比-2.04pct.），销售净利率 32.08%（同比+9.38pct.，环比-2.24pct.）。此前公司三季度业绩预告区间为归母净利润 1.67-1.90 亿元，扣非净利润 1.64-1.87 亿元。技术继续引领行业，实现重点领域国产替代。今年以来，公司首台 500kV 核电机组变压器的分接开关产品完成发货，这是公司的分接开关产品首次被应用于国内核电领域；首台套 115kV 移相变压器分接开关实现正式投运，填补了国产品牌在上述领域的空白，打破了进口品牌长期以来的垄断；同时，时隔近十年工业用220kV 整流变压器真空有载分接开关完成投运，充分体现了公司的技术能力，也为公司未来进一步实现进口替代打下了坚实基础。持续加深头部客户合作，与中电装签署战略框架协议。2023 年 2 月公司与中国电气装备集团签署战略框架协议；2023 年 3 月公司获评“2022 年度优秀供应商”；2023 年 6 月华明检修服务荣获山东电工电气集团“2022 年度优秀合作伙伴”。图7：22-23 年国家电网输变电设备招标中标金额（亿元）图8：2022 年国家电网输变电设备招标分产品