第二季度收入及利润阶段性下滑，释放渠道风险

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月23日中性舍得酒业（600702.SH）第二季度收入及利润阶段性下滑，释放渠道风险核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟联系人：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级中性(下调)合理估值收盘价45.50 元总市值/流通市值15159/15118 百万元52 周最高价/最低价151.20/45.04 元近 3 个月日均成交额317.08 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《舍得酒业（600702.SH）-产品结构略有承压，费效比提升初显成效》 ——2024-05-04《舍得酒业（600702.SH）-大众价位复苏明显，持续聚焦库存去化》 ——2024-03-27《舍得酒业（600702.SH）-适度调整经营节奏，静待需求时钟切换》 ——2023-10-28《舍得酒业（600702.SH）-二季度收入持续高增长，股份回购提振投资信心》 ——2023-08-21《舍得酒业（600702.SH）-2022 年逆势增长，2023 年稳中求进》——2023-03-282024 年第二季度公司收入同比-7.3%，净利润同比-35.7%。2024 上半年公司实现营业总收入 32.71 亿元，同比-7.3%；实现归母净利润 5.91 亿元，同比-35.7%。其中，2024 年第二季度实现营业总收入 11.65 亿元，同比-22.6%；实现归母净利润 0.41 亿元，同比-88.4%。2023 年中报追溯调整系合并夜郎古所致。2024Q2 淡季动销压力较大，大众价位表现相对较好。分产品看，2024Q2 中高档酒收入 8.76 亿元/同比-19.33%，低档酒收入 1.46 亿元/同比-47.34%，预计舍之道持平、品味超双位数下滑。二季度商务场景恢复不及预期，叠加白酒消费淡季宴席场景表现较弱，经销商较为悲观，公司以维护渠道健康为主线，库存、价盘保证在良性水平。分区域看，2024Q2 省内收入 10.22 亿元/同比-18.25%，省外收入 6.55 亿元/同比-28.46%。省内市场坚持稳固基本盘策略，将遂宁市场做深做透，下滑幅度慢于省外；省外市场山东、东北传统优势市场表现较好，河南、河北处于调整阶段，新疆等新兴市场逐步培育。截至 6 月底，公司经销商数量 2809 个，环比 Q1 末净增加 14 家。夜郎古 2024H1收入 1.71 亿元（去年全年 1.79 亿元），净利润-0.09 亿元，2024Q2 预计实现收入 7000 万，收入端增势较好。收入下滑叠加费用刚性导致净利率同比-19.5pcts。2024Q2 毛利率同比-11pcts至 60.9%，系结构下移及宴席场景部分品类加大货折所致；税金及附加率同比+0.14pcts，管理费用率同比+2.66pcts，销售费用率同比+11.75pcts，销售费用同比+37.0%，主因 1）次高端消费需求疲软，公司保证渠道合理利润，协助经销商全力提升动销，费用投入上有一定刚性；2）销售人员薪酬提升，以加强销售团队拓展市场的积极性。去库为主，预收端承压。2024Q2 公司经营性现金流量净额-1.29 亿元/同比-131%，销售收现 15.20 亿元/同比-14.7%，截至 Q2 末合同负债 1.62 亿元，环比减少 0.73 亿元。二季度淡季经销商回款意愿较弱，去年 6 月同期高基数下下滑较多；公司以去库存为主调，主动控量稳价以阶段性调整换取健康、长远发展。盈利预测与投资建议：下半年行业及次高端需求复苏仍具有较强的不确定性，公司动销、盈利端仍有较大压力。下调此前预测，预计 2024/2025 年公司收入 61.19/66.48 亿元，同比-13.6%/+8.6%（前值为+2.1%/+10.2%）；归母净利润 12.79/14.17 亿元，同比-27.8%/+10.8%（前值为+0.2%/+9.9%），当前股价对应 13.0 倍 2024 年 PE。考虑到今年公司主动释放渠道风险，业绩端压力较大，动销改善对经济复苏的依赖度较大，下调评级至“中性”。风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)6,0567,080.9576,119.3576,648.3317,796.862(+/-%)21.9%16.9%-13.6%8.6%17.3%净利润(百万元)16851,771.3041,278.8391,416.8891,854.406(+/-%)35.3%5.1%-27.8%10.8%30.9%每股收益（元）5.065.323.844.255.57EBITMargin35.1%31.5%25.9%26.7%30.2%净资产收益率（ROE）26.6%24.5%15.7%15.5%17.8%市盈率（PE）9.99.413.011.89.0EV/EBITDA9.08.511.29.87.6市净率（PB）2.632.302.051.831.60资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 年第二季度公司收入同比-7.3%，净利润同比-35.7%。2024 上半年公司实现营业总收入 32.71 亿元，同比-7.3%；实现归母净利润 5.91 亿元，同比-35.7%。其中，2024 年第二季度实现营业总收入 11.65 亿元，同比-22.6%；实现归母净利润 0.41 亿元，同比-88.4%。2023 年中报追溯调整系合并夜郎古所致。2024Q2 淡季动销压力较大，大众价位表现相对较好。分产品看，2024Q2 中高档酒收入 8.76 亿元/同比-19.33%，低档酒收入 1.46 亿元/同比-47.34%，预计舍之道持平、品味超双位数下滑。二季度商务场景恢复不及预期，叠加白酒消费淡季宴席场景表现较弱，经销商较为悲观，公司以维护渠道健康为主线，库存、价盘保证在良性水平。分区域看，2024Q2 省内收入 10.22 亿元/同比-18.25%，省外收入 6.55 亿元/同比-28.46%。省内市场坚持稳固基本盘策略，将遂宁市场做深做透，下滑幅度慢于省外；省外市场山东、东北传统优势市场表现较好，河南、河北处于调整阶段，新疆等新兴市场逐步培育。截至 6 月底，公司经销商数量 2809 个，环比 Q1 末净增加 14 家。夜郎古 2024H1 收入 1.71 亿元（去年全年 1.79 亿元），净利润-0.09 亿元，2024Q2 预计实现收入 7000 万，收入端增势较好。收入下滑叠加费用刚性导致净利率同比-19.5pcts。2024Q2 毛利率同比-11pcts至 60.9%，系结构下移及宴席场景部分品类加大货折所致；税金及附加率同比+0.14pcts，管理费用率同比+2.66pcts，销售费用率同比+11.75pcts，销