长白山(603099)优质冰雪游景区标的，交通改善%26项目扩容助力成长

2025 年 02 月 26 日 增持（首次） 优质冰雪游景区标的，交通改善&项目扩容助力成长 消费品/商业 当前股价：31.26 元 长白山是国内稀缺的冰雪游代表景区标的，自然资源禀赋卓越。公司凭借自身通过独享景区内客运独家经营权和长白山聚龙温泉开采权，搭建了以旅游客运、酒店业务为核心的多元业务布局，竞争壁垒突出。随着未来高铁开通、机场扩建投产逐步落地带来的交通优化，以及公司内部结合冰雪资源禀赋持续推进项目建设及冰雪产业创新，有望打开中长期增长空间，看好后续业绩持续释放，首次覆盖给予“增持”评级。 ❑ 国内优质冰雪游标的，自然资源禀赋卓越。长白山具有优秀的资源禀赋及生态区位，是冬季冰雪游及夏季避暑的旅游胜地。公司通过独享景区内客运独家经营权和长白山聚龙温泉开采权，早年借由客运业务客运起家，并逐渐发展为含温泉酒店、旅行社、企业管理等业务的多元化布局。2024 年长白山主景区游客量约 341 万人/+22%，接待旅客人次增长再创新高。 ❑ 旅游市场稳步增长，冰雪游长期前景广阔。后疫情时代国内旅游行业发展稳中向好，冰雪游热度兴起且维持较快增速，未来长期前景广阔。2024-2025年冰雪季，全国冰雪旅游收入/人次为 6300 亿元/5.2 亿人次，分别同比增加20%/+21%，创历史新高，其中东三省为冰雪活动参与的主要区域。随着 2025年 2 月亚冬会举办点燃冰雪游热情，东北部分热门旅游市场迎来增长高峰。 ❑ 多元业务布局完善旅游产业链，交通改善&项目建设驱动长期增长。由于独享景区内客运独家经营权，公司旅游客运业务壁垒突出；酒店业务依托温泉资源布局，有望持续贡献业绩增量。外延方面，随着 23 年长白山机场二期扩建完成，以及 25 年 9 月沈白高铁建成，公司未来外部交通体系逐渐改善，有望驱动公司客流持续增长&客源优化；内生方面，近年来公司结合冰雪资源禀赋，通过再融资推进项目建设及冰雪产业创新，火山温泉二期建设助力公司由观光游向度假游转变，未来有望打开淡季成长空间并实现量价齐升。 ❑ 投资建议：长白山是国内稀缺的冰雪游代表景区标的，自然资源禀赋卓越，随着未来外部交通体系逐渐改善以及公司内部持续推进项目建设及冰雪产业创新，有望打开中长期增长空间，预计 24-26 年实现归母净利润 1.7/2.0/2.4亿元，首次覆盖给予“增持”评级。 ❑ 风险提示：极端气候影响景区客流、项目推进不及预期、政策催化效果不及预期、交通优化效果不及预期 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 195 620 731 839 940 同比增长 1% 219% 18% 15% 12% 营业利润(百万元) (73) 182 224 267 312 同比增长 14% -349% 23% 19% 17% 归母净利润(百万元) (57) 138 169 202 236 同比增长 11% -341% 23% 19% 17% 每股收益(元) -0.22 0.52 0.64 0.76 0.89 PE -145.3 60.4 49.2 41.2 35.3 PB 9.2 8.0 7.0 6.0 5.1 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 267 已上市流通股（百万股） 267 总市值（十亿元） 8.3 流通市值（十亿元） 8.3 每股净资产（MRQ） 4.4 ROE（TTM） 11.5 资产负债率 15.5% 主要股东 吉林省长白山开发建设(集团)有限责任公司 主要股东持股比例 59.45% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -11 33 20 相对表现 -14 15 7 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 丁浙川 S1090519070002 dingzhechuan@cmschina.com.cn 李秀敏 S1090520070003 lixiumin1@cmschina.com.cn 潘威全 S1090524070002 panweiquan@cmschina.com.cn -50050100150Feb/24Jun/24Oct/24Jan/25(%)长白山沪深300长白山（603099.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、长白山：国内优质冰雪游代表标的，旅游资源禀赋卓越 ............................. 6 1.1、公司概况：国资助力股权结构稳定，充分发挥自然资源禀赋优势 ............. 6 1.2、业务格局：依托三大景区，形成多元化业务格局 ...................................... 7 1.3、财务分析：多业务齐头并进，客流持续提升驱动业绩释放 ........................ 9 二、行业分析：旅游市场稳步增长，冰雪游长期前景广阔 .............................. 12 2.1、旅游行业稳中向好，中长期看仍具提升空间 ............................................ 12 2.2、冰雪游长期前景广阔，收入&人次增速显著快于大盘 .............................. 14 2.3、利好政策频发，亚冬会点燃冰雪游热情 ................................................... 17 三、多元业务布局完善旅游产业链，交通改善&项目建设驱动长期增长 .......... 19 3.1、依靠优质旅游资产，推进多元业务布局 ................................................... 19 3.1.1 旅游客运业务：核心业务稳固，布局拓展再升级 ................................... 19 3.1.2 温泉酒店业务：淡季引流增益，自营、托管和温泉三大模式齐发力 ...... 21 3.1.3 旅行社业务：转型高端定制化服务，拓展市场差异化需求 ..................... 24 3.1.4 企业管理业务：全域一体化布局，托管业务推动旅游市场升级 .............. 25 3.2、高铁、航空等外部交通环境持续改善，催化景区客流增长 ...................... 25 3.3、结合冰雪资源禀赋推进项目建设及创新，打开淡季客流增长空间 ........... 30 四、盈利预测及投资建议 .................................................................................. 33 五、风险提示 .................................................................................................... 34 图表目录 图 1：公