AI加速病理数智化发展，未来增长潜力可期

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 安必平(688393) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 曹佳琳 医药行业分析师 执业编号：S1500523080011 邮 箱：caojialin@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] AI 加速病理数智化发展，未来增长潜力可期 [Table_ReportDate] 2025 年 04 月 22 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2024 年年报，2024 年实现营业收入 4.71 亿元（yoy-5.33%），归母净利润 0.21 亿元（yoy-46.85%），扣非归母净利润 0.14 亿元（yoy-59.64%），经营活动产生的现金流量净额 0.04 亿元（yoy-79.30%）。其中2024Q4 实现营业收入 1.18 亿元（yoy-17.28%），归母净利润-0.08 亿元（yoy-438.62%）。 点评： ➢ 收入结构优化升级，病理共建、数字化增长亮眼。2024 年受 HPV 集采及行业竞争加剧影响，公司营业收入略有下降，但收入结构实现了优化升级，自产产品、病理共建和数字化产品保持较好增长，其中免疫组化（IHC）与荧光原位杂交（FISH）业务随着多张伴随诊断三类证获批，同比增长分别为 21.48%、20.83%，数智化产品收入同比增长 80%，数字切片扫描系统及宫颈细胞学人工智能软件覆盖全国近 300 家医疗机构，病理共建业务收入同比增长 90%，成为新的业绩增长点。从盈利能力来看，2024 年销售毛利率为 67.23%（yoy-1.26pp），主要是 HPV试剂毛利率下降的影响，销售毛利率为 3.17%（yoy-1.06pp），销售费用率为 40.90%、管理费用率为 15.15%、研发费用率为 9.66%。我们认为随着公司收入规模逐步扩大，费用投入效率有望提升，盈利能力有望增强。 ➢ 研发加码，布局 AI 和病理数智化，产品矩阵不断丰富，发展潜力可期。2024 年公司保持高强度投入，围绕“试剂+设备+数字化+人工智能”进行全链条病理诊断数智化布局，其中液基细胞学平台实现了“试剂+制片+染色+封片+数字扫描+AI 辅助判读”的全流程自动化突破，自主研发的多通量病理切片扫描系统实现了病理玻片数字化存储的转变，宫颈细胞学人工智能辅助诊断产品即将完成三类证注册申报的临床试验，病理数智化产品矩阵不断完善。我们认为 AI 赋能病理业务，通过“自动化、数字化、智能化”的产品应用，能有效解决病理医生紧缺的问题，提高病理医生的工作效率，增强诊断的精确性，公司作为病理行业的龙头企业，不仅可提供细胞、分子、蛋白等多技术联合诊断，而且在 AI 病理领域有较为前瞻的布局，产品矩阵丰富，未来成长潜力可期。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 5.28、6.10、7.10 亿元，同比增速分别为 12.2%、15.5%、16.4%，实现归母净利润为 0.39、0.52、0.65 亿元，同比分别增长 84.0%、33.6%、24.2%，对应 2025 年 4 月 21 日收盘价，PE 分别为 73、54、44 倍。 ➢ 风险因素：市场需求提升不及预期；产品研发进度不及预期；市场竞争加剧风险。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 497 471 528 610 710 增长率 YoY % -2.0% -5.3% 12.2% 15.5% 16.4% 归属母公司净利润(百万元) 40 21 39 52 65 增长率 YoY% -6.2% -46.8% 84.0% 33.6% 24.2% 毛利率% 68.5% 67.2% 68.0% 67.7% 67.6% 净资产收益率ROE% 3.2% 1.7% 3.1% 4.0% 4.8% EPS(摊薄)(元) 0.43 0.23 0.42 0.56 0.69 市盈率 P/E(倍) 71.15 133.86 72.74 54.44 43.84 市净率 P/B(倍) 2.26 2.27 2.23 2.18 2.12 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 4 月 21 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 568 692 690 694 710 营业总收入 497 471 528 610 710 货币资金 68 95 78 45 14 营业成本 157 154 169 197 230 应收票据 10 2 3 3 4 营业税金及附加 5 5 5 6 7 应收账款 236 241 254 285 320 销售费用 183 193 207 237 273 预付账款 11 8 11 12 14 管理费用 77 71 80 92 107 存货 75 84 82 85 94 研发费用 63 45 50 58 67 其他 169 262 262 263 264 财务费用 -8 -8 -2 -2 -1 非流动资产 832 670 695 713 726 减值损失合计 -7 -8 -6 -6 -6 长期股权投资 24 24 24 24 24 投资净收益 -1 3 1 2 2 固定资产（合计） 308 295 307 316 323 其他 8 5 3 5 6 无形资产 6 6 4 3 2 营业利润 22 11 18 23 29 其他 494 346 360 370 378 营业外收支 -5 -2 0 0 0 资产总计 1,400 1,363 1,385 1,407 1,436 利润总额 17 9 18 23 29 流动负债 110 85 99 111 128 所得税 -4 -5 -7 -10 -13 短期借款 21 7 7 7 7 净利润 21 15 25 33 42 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 -19 -6